ואלי הציגה הפסד לרבעון הרביעי 2014.
כמובן שזה היה ברור לקוראי הבלוג – וזה רק יחמיר ברבעון הנוכחי.
היא כבר בטריטוריה השלילית של רווחים "underlying", כלומר גם לאחר התיאומים הנוחים של ההנהלה החברה בהפסד.
ברבעון הרביעי ואלי השיגה מחיר ממוצע של 75.97 דולר לטון ברזל FOB, או Free On Board, כלומר לפני משלוח. היום המחיר הוא מתחת ל 65 אחרי משלוח….הממ…
האנליסטים ציפו לרווח של 19 סנט והחברה הציגה הפסד של 5 סנט. מבחינת ההכנסות – החברה דווקא עקפה את תחזיות האנליסטים ב 186 מיליון דולר – עם הכנסות של 9.226 מיליארד לעומת תחזית של 9.04 מיליארד.
עכשיו כשטרחתי להסתכל על תחזיות האנליסטים העדכניות ראיתי שהם חוזים לרבעון הראשון רווח של 13 סנט ורווח של 74 סנט לשנת 2015 כולה. הם חזו לרבעון הרביעי של 2014 רווח של 19 סנט ולרבעון הראשון רווח של 13 סנט, כלומר ירידה של 6 סנט ברווח ברבעון. 6 סנט מיתרגם לירידה של 300 מיליון דולר ברווח. אבל הממוצע ברבעון הרביעי היה 76 דולר והברזל עכשיו, נניח, 12 דולר מתחת (ניקח FOB=CFR). ירידה של 12 דולר במחירי הברזל מיתרגמת ל 800 מיליון דולר ירידה ברווח, כך שאני לא ממש מבין את חישובי האנליסטים. וזאת לפני שהזכרנו את הנחושת בכלל. מילא.
ואלי תהנה ברבעונים הקרובים ממחירי שילוח נמוכים הסטורית לסין. הסיבה לכך היא כפולה:
1. מחיר הנפט הוריד דרסטית את מחיר ה Bunker או דלק הספינות שואלי משתמשת כדי להעביר ברזל לסין ושאר חלקי העולם
2. התרסקות רבתי במחירי השילוח (BDI – Baltic Bulk Index) גם כן תרמו לירידה בעלויות השילוח.
כמו כן התרסקות (של ממש) בריאל הברזילאי גם כן תתרום לואלי.
אז יש לנו כוחות מנוגדים – מחירי הברזל היורדים אל מול מחירי השיפינג היורדים והריאל המתרסק.
כנראה האנליסטים סבורים שתהיה עלייה במחירי הברזל וגם שמחירי השיפינג ישארו נמוכים הרבה זמן, וגם כנראה שואלי (חברה ממשלתית בחלקה) תחתוך עמוק בהוצאות. מה שיביא את ואלי לרווח שנתי של 74 סנט. אני חושב שזה מאוד אופטימי. נחיה ונראה.
מה שבטוח כאשר S11D יתחיל לעבוד, בשנה הבאה, יהיה שישו ושימחו בגזרת הברזל. אבל ממש!
אני מניח ששנת 2015 הולכת להיות מעניינת בגזרת הברזל.
Stay Tuned!
גילוי נאות: יש לשותפות אותה אני מנהל פוזיצית שורט על ואלי ואני משוחד. יתכן מאוד שאני טועה. יש לקרוא הפטור מאחריות.
היי אסף , rio ו bhp שמו דווקא דוחות לא רעים בכלל על השולחן.
קצב ההתייעלות גדול מקצב ירידת מחירי הברזל ויש לי תחושה שגם אתה גם יניב וגם עדו הופתעתם.
הלא כן ?
עמי – לדעתי הדוחות של ריו היו לא משהו בכלל. זכור שהירידה במחירי הברזל התרחשה רק במהלך הרבעון האחרון וריו מדווחת חצי שנתי, כך שהיה לה "ריכוך" מהרבעון השלישי שם המחירים היו עדיין מאוד גבוהים, מעל 100 דולר לטון.
בוא נדלג שניה מעל מה שהחברה מכרה במצגות שלה – ונעשה חישוב פשוט: הממוצע של ריו טינטו ב 2014 היה 91.6 דולר לטון CFR. כיום המחיר הוא 62-63, כלומר בערך 30 דולר פחות. ריו טינטו מוכרת 240 מיליון טון בשנה (החלק שלה מתוך 300 מיליון טון). כלומר שהרווח של ריו טינטו לאחר כל אחיזות העיניים ירד ב 7.2 מיליארד דולר ברמת המחירים הנוכחית. נניח שהם יחסכו 1.2 מיליארד דולר מנפט ועוד קוסט קאטס, ואתה מקבל שהרווח ירד נניח ב 6 מיליארד דולר (לפני מס). עוד לא דיברנו על הירידה במחיר הנחושת – ריו כרתה 600 אלף טון נחושת בשנת 2014. המחיר הממוצע שהיא קיבלה לפאונד היה 3.1 דולר. מחיר הנחושת כיום הוא 2.7 דולר לפאונד, לאחר שביקר גם ב 2.5. כלומר שכיום המחירים נמוכים בערך ב 40 סנט לפאונד. בטון יש 2200 פאונדים, ולכן מהנחושת ריו תחטוף עוד חצי מיליארד דולר.
כלומר שגם אם תיקח את "הרווח המתואם" – 9.3 מיליארד דולר ב 2014, תחסר ממנו 4.5 מיליארד (6.5 אחרי מס) כוח הרווח של החברה כיום הוא סביב 4 מיליארד דולר לחברה בשווי שוק של 90 מיליארד, או מכפיל 23.
מה "שהציל" את ריו היא העובדה שהיא מדווחת חצי שנתי ולא רבעוני, והעובדה שמחירי האלומיניום זינקו שזה עזר לה לעקוף את תחזיות האנליסטים. כמו כן מה שהציל את המניה של ריו הוא הפרומושן האדיר שההנהלה יצאה בו, שחוץ מלהביא את דניס רודמן ולהדביק לו נעלי ברזל הם עשו הכל – כולל הדיבידנד והבאי בק (באי בק במכפיל 23!! לחברת כריה! נהדר!). כשאתה מצרף חברה שעוקפת את תחזיות האנליסטים, חברה שמוכרת עצמה יפה מאוד ומחזירה הון לבעלי המניות, יחד עם שוק שרודף אחרי תשואה וכסף – אתה מקבל את מה שראית בעצמך אחרי הדוחות. אפילו אתה בעצמך הסתנוורת.
שום חסכון בהוצאות לא יוציא את ריו מבור של 7 מיליארד דולר של ירידה ברווח לפני מס, אלא אם ברזל יתחיל ליפול מהשמיים ולא נצטרך לכרות אותו מהאדמה.
ונזכור שההאטה בבניה בסין עוד לא הגיעה לברזל והתפוקה עוד תגדל משמעותית ב 2015 ו 2016… אם המחירים ירדו לאיזור 50 דולר לטון למשל (ולדעתי הם יכולים לרדת עוד), גם ריו טינטו תהיה קרוב להפסד או בהפסד. בוא נראה אילו תוצאות היא תציג באוגוסט, על המחצית הראשונה של 2015.
עם זאת, אוסיף ואומר שחוץ מהגדלת התפוקה שזה לדעתי צעד לא נכון והבאי בק שגם הוא צעד לא נכון, ריו טינטו דווקא כן עושה את כל הצעדים הנכונים (מקטינה קפקס, מקטינה מינוף וכו'), להבדיל אלף אלפי הבדלות מואלי.
את BHP אני פחות מכיר ושם יש הרבה יותר חלקים נעים.
בכלל, אגב, לדעתי לחברת מכרות קשה "להפתיע". בסופו של יום ריו לא עושה שום דבר מאוד שונה מחברתה (חוץ מניהול הון למשל). כמו שבאפט אמר פעם:
בסופו של יום אם מחיר הברזל הוא X, הרווח של חברת כריה יהיה Y, אולי Y פלוס קצת או מינוס קצת, אבל אין פה ניסים.
אחלה פוסט אסף.
יש לי שאלה לגבי הדוח.
לפי מה שנראה vale נמצאת ברוח תפעולי של כ-300 מיליון דולר כאשר חלק גדול ממנו הוא dereciation,
האם פירוש הדבר שהחברה לא בצרות בשום צורה שהיא בטווח הקצר כאשר היא עם 10 מיליארד בהון השוטף (אלא אם מחיר הברזל ירד באופן חד)?
אילון – הרווח התפעולי זעיר לעומת הוצאות הריבית. אתה רומז שהיות ולואלי יש 10 מליארד הון חוזר "נזיל" שבעזרתו היא יכולה בקלות לכסות או לממן את החוב ושהרווח התפעולי חיובי ויש פחת ולכן התזרים ממש חיובי. במה שרמזת יש שתי הנחות סמויות שאני ממש לא מסכים איתן:
1. שהפחת הוא לא הוצאה אמיתית – הפחת הוא הוצאה אמיתית מאוד. מכרה דורש המון קפקס תפעולי. משאיות מתקלקלות, מסועים נקרעים, פסי רכבת נשברים – אלו לא דברים שאתה יכול לבחור להוציא או לא. הפחת של ואלי הוא 1.25 מיליארד דולר ברבעון, בעוד שהם אומרים בפירוש שה sustaining capex הוא 1.47 מיליארד, כך שאתה צריך לבצע הפחתה של בערך עוד 200 מיליון מהרווח התפעולי. הפחת כאן הוא ממש לא איזה סעיף חשבונאי שאתה יכול להתעלם ממנו כמו למשל, נניח, בעסק הוצאה לאור או רדיו. והפחת כאן בפירוש understated.
2. שההון החוזר הוא בלון שאפשר להוציא ממנו כסף כאוות נפשך. ההון החוזר של ואלי הוא באמת 10 מיליארד דולר, אבל לדעתי אתה יכול לכווץ אותו בערך בסך חצי עד שני שליש המזומן שיש בקופה (4 מיליארד) ואולי עוד טיפה. גם אז, אם תגיע לאפס מזומן כנראה החברה תהיה בפשיטת רגל. בגדול, לא הייתי בונה על ה 10 מיליארד שיש בהון החוזר. המלאי שאתה רואה זו עופרת ברזל שנמצאת בהולכה לנמל על משאיות, על רכבות או בהמתנה לספינה או בדרך ללקוח (אם הלקוח קנה CFR) – רובו זה לא מלאי שיושב במחסנים ומעלה חלודה. זה לא שאפשר להוריד את המלאי הזה לאפס. בהתייעלות אולי תוכל לחתוך ממנו 10-20%. גם בחשבונות לקבל – אתה לא יכול לחייב את הלקוחות שלך לשלם לך במזומן עכשיו פתאום כי בא לך. לכן הון חוזר זה לא בנק שאפשר למשוך ממנו, במיוחד לא בואלי. מה שבטוח, לאפס ההון החוזר לא ירד, אפילו לא קרוב.
——
Mnakash – לריו ולואלי יש חוב בסך דומה אבל צריך להסתכל על חוב נטו. לריו הרבה יותר מזומן מאשר לואלי. חוב נטו של ואלי הוא כמעט 25 מיליארד דולר ושל ריו 12.5 מיליארד. מחיר ההפקה של ואלי גבוה מזה של ריו בהרבה – ריו עובדת לפי 18-19 דולר לטון (כיום כבר 17), ואלי לפי 23 דולר לטון. לואלי עלות שילוח הרבה יותר גבוהה מזו של ריו, ברבעון האחרון היה מדובר על עוד 22 דולר לטון לשלוח לסין. לריו עולה פחות מחצי מזה. ואלי מוכרת CFR (כולל שילוח) מעל חצי מהכמות שהיא מייצרת, כך שמה שאמרת לא נכון – הצריכה בדרום אמריקה (שעכשיו גם תרד עם המיתון שנפל עליהם) היא לא מספיקה כדי לבלוע את כל הייצור של ואלי והצריכה של אפריקה היא פשוט אפסית. קישרתי בעבר לדוח העולמי של הפלדה – תוכל לראות מהי הצריכה בדרום אמריקה (קטנה מאוד ביחס לסין). נוסיף לכל הסיפור את העניין שואלי עוד מתרחבת משמעותית, ועומדת להגדיל את התפוקה שלה בעוד 100 מיליון טון בתחילת השנה הבאה- עוד 100 מיליון טון שיהיו בנחיתות מרחק לסין, ומשקיעה מיליארדים בפיתוח של התפוקה הזו.
אתה צודק שכל הענקיות יפגעו, אבל לדעתי ואלי בשווי נמוך יותר מזה של ריו ובצדק. לדעתי ריו עוד תהיה רווחית הרבה אחרי שואלי תפסיד כסף.
————-
גילוי נאות: יש לי ולשותפות אותה אני מנהל שורט על ואלי. כל האמור לעיל זו דעתי האישית ויתכן מאוד שאני טועה. אני משוחד ומדבר מפוזיציה. האמור לעיל איננו ייעוץ ואינני מוסמך לתת יעוץ. יש לקרוא את הפטור מאחריות.
סחטיין על הפגיעה בתחזיות לטווח הקצר. בינתיים נראה שצדקתם (אתה וכל מי שדיבר בנושא) בקשר למחיר הברזל וכנראה גם בקשר להיצע ולביקוש ( לא בדקתי).
בוא נניח רגע שהסנריו המדכא לתעשייה הזו אכן מתממש והמחיר ירד באופן קבוע יחד עם מחירי הנפט. ממה שאני רואה בין שלושת הגדולות ואלי, ריו וbhp לשלושתן מבנה הון דומה עם מינוף דומה השתיים האחרונות עדיין מדווחות רווחים (על בסיס שנתי) אבל אם המחירים יישאר נמוכים לברזל גם הן אמורות להפסיד לא?
התימחורים לעומת זאת הרבה יותר גבוהים שם כנראה בגלל שהתזרים חזק יותר מאשר בואלי והמחיר לbv הוא 1.8 1.9 1.0 בbhp ריו וואלי בהתאמה וכך גם ה ps
2.1 1.8 ו 1.0 בהתאמה.
אם מחיר הנפט יישאר נמוך ואלי תהנה מזה יותר והאם בגלל התימחור לא סביר לחשוב שהשתיים האחרות צריכות לרדת יותר ממנה במקרה של ירידה במחירי הסחורות או לעלות פחות ממנה אם הברזל עולה והנפט יישאר נמוך?
אני קורא שאתה חושב שואלי פחות שמרנית מבחינת מינוף. איך זה מתבטא?
פחות משמעותי אבל לואלי יש חיסרון מולן כשמדברים על צריכת ברזל בסין אבל אם מדברים על דרום אמריקה ואפריקה שני מקומות שאני חושב שעדיין יש בהן פוטנציאל צמיחה היא בייתרון על שתי האחרות.