קיבלתם רמז "דק". שלא תגידו שלא ידעתם. לדעתי יש סיכוי טוב שזה יקרה בשנה – שנתיים הקרובות. עלה התאנה הוסר, העניין עכשיו כבר לא "טאבו", הזרקורים על ג'יימי ועכשיו זה שאלה של כמה לחץ יכול ג'יימי דיימון לספוג.
זה שווה ה-מ-ו-ן כסף למחזיקי הוורנטים.
קיבלתם רמז "דק". שלא תגידו שלא ידעתם. לדעתי יש סיכוי טוב שזה יקרה בשנה – שנתיים הקרובות. עלה התאנה הוסר, העניין עכשיו כבר לא "טאבו", הזרקורים על ג'יימי ועכשיו זה שאלה של כמה לחץ יכול ג'יימי דיימון לספוג.
זה שווה ה-מ-ו-ן כסף למחזיקי הוורנטים.
היי אסף,
אתה יכול להסביר למה זה שווה המון כסף?
לא בטוח שמר שוק מסכים איתך
(JPM-WT) -NYSE
19.39 Down 1.51(-7.22%) EST
מי יודע מה קורה לוורנטים במקרה פירוק
אמיר – אם אתה נותן לירידות בשוק להכתיב לך את מה שאתה חושב כנראה שאתה לא בבלוג הנכון. לשאלתך, "מי יודע מה קורה לוורנטים במקרה פירוק", התשובה היא מי שקרא את הפרוספקטוס של הוורנטים.
אייל – אני כבר מזמן חושב שצריך לפרק את הבנק הזה. מידי פעם בשיחת ועידה עולה השאלה הזו וג'יימי דיימון טוען שיש המון סינרגיה וקרוס סלינג בתוך הבנק. לבנק יש המון חטיבות מעולות – אם תחבר את שווי כל חטיבה בפני עצמה תקבל שווי הרבה יותר גבוה מהשווי הנוכחי. כיום יש דיסקאונט גדול יותר מכמה סיבות, העיקרית שבהן היא העומס הרגולטורי והבעיות שצצות במפלצת כזו גדולה. לפני כמה חודשים היתה בדיחה שג'יי פי מורגן הפך להיות TBTM (במקום TBTF) או בראשי תיבות: "Too big to manage"… אני חושב שעכשיו אחרי שהרגולטורים הציבו את ג'ייפי מורגן בפני עובדה לא נעימה, לא תהיה לג'יימי דיימון הרבה ברירה והוא יצטרך להפרד מהאימפריה הענקית שלו.
בתעשיית הבנקאות יש דיסקאונט משמעותי לבנקים הגדולים אל מול הקטנים. ג'יי פי מורגן הוא כיום בין הבנקים הזולים מבין הגדולים. ספינאוף של למשל בית ההשקעות או מכירת חטיבה זו אחרת, נניח חטיבת בנקאות ההשקעות למורגן סטנלי (מורגן סטנלי נוצר מתוך ג'יי פי מורגן בעקבות גלאס-סטיגל) ייצור המון ערך – כל חטיבה תוכל להתנהל בפני עצמה, מנותקת מהאינטרסים של החברה הגדולה, הדרישות הרגולטוריות להון ליבה תרדנה, ועוד ועוד. לדעתי ביום שבו ג'יי פי מורגן תודיע על כך שהיא מוציאה מתוכה חטיבה זו או אחרת נראה זינוק יפה, דו ספרתי, במחיר המניה. מאוד דומה אגב למה שהיה באיביי להבדיל אלף אלפי הבדלות.
לדעתי השבירה הטבעית תהיה או מכירת בנקאות ההשקעות או פיצול בין צ'ייס לשאר החברה (או שניהם).
גילוי נאות: יש לי פוזיציה בג'ייפי מורגן, אינני יועץ השקעות וכל הנאמר לעיל הוא דעתי האישית והלא מלומדה.
שאלה: האם במכירה של חטיבה מגיעים לאותה הצפת ערך כמו בספין אוף? נדמה שבספין אוף יש לחברה החדשה זמן להעלות את שוויה ואתה בתור בעל המניות נהנה מזה. או במילים אחרות ספין אוף שמונפק בהרבה מקרים נוסק. לעומת זאת במכירה החברה המוכרת מקבלת סכום וזהו.
מסתתרת הנחה חבויה במה שאמרת שהם לא ידעו לדרוש את המחיר הנכון במקרה של מכירה, אך זהו בנק השקעות שמכירות עסקים זהו הלחם והחמאה שלו…
אבל גם אם נניח והמחיר לא יהיה מי יודע מה, גם אז יווצר המון ערך כתוצאה מהירידה בלחץ הרגולטורי והצפת הערך – למשל אולי הכסף מהמכירה יחולק בתור דיבידנד או יוזרק בתשואה גבוהה לאחת החטיבות. בכל אופן אני הייתי מהמר על ספינאוף ולא על מכירה, זה לא שלג'ייפי מורגן חסרה נזילות.
אסף – תודה.
אני חושב שקצת קשה להעריך כמה ערך יווצר משתי סיבות עיקריות: הראשונה, קשה להעריך כמה הסינרגיות שוות (אבל אני משער שהמספר הוא במילארדים). השנייה, לא ברור איזה פיצול יהיה (אם בכלל). לחלק רק לשני חלקים, נניח: בנקאות ריטייל (צ'ייס) אחד וכל השאר שניים, האינטואיציה שלי אומרת שהחיסכון בלחץ הרגולטורי יקטן אבל לא בהרבה. אבל למשל לפרק את החברה לארבע חברות שונות לפי החלוקה לסגמנטים הקיימת היום, או, אז זה הרבה יותר מעניין
כן, גולדמן הגיעו לכמה סנריואים – בין 5 ל 20 עליה בערך בשבירה לחלקים.
אבל אני חושב שאתה ממעיט בשיפור שיש בתוצאות כאשר יש חברה קטנה יותר, עם יותר פוקוס, בלי הנחתות מלמעלה וממוקדת. יש בספר של גרינבלאט דוגמאות ממש יפות לכך – ששבירה של חברה יוצרת חלקים הגדולים מסך השלם ורק בגלל שינוי פוקוס הנהלה.
אגב, מניסיוני, סינרגיה היא שם קוד שמנכלי"ם משתמשים בו כשהם רוצים לשמור את החברה שלהם לא מפוקסת, גדולה מידי ומסובכת מידי.
בכל מקרה, לדעתי אין ספק שזה יצור ערך, השאלה היא כמה.
אסף,
בשם מי שמחזיק בוורנטים של JPM אבל לא קרא את התשקיף שלהם, אשמח אם תוכל לסבר את אוזננו מה קורה לוורנטים במקרה של פירוק.
ומה אומר הפרוספקטוס של הוורנטים?
לא ברור לגמרי מה יקרה בפיצול
יכול להיות שהסך יהיה גדול משלם
אבל לא בטוח שהחלק הרלוונטי לוורנטים יהיה גדול בפני עצמו מספיק
ולא ראיתי שום מנגנו התאמות מחיר למקרה כזה בפרוספקט
אולי בגלל זה הצניחה במחיר?
Proposed legislative and regulatory reforms may, if enacted or adopted, have a significant impact on our business and results of operations.
Recent events in the financial services industry and, more generally, in the financial markets and the economy, have led to various proposals for changes in the regulation of the financial services industry. Earlier in 2009, legislation proposing significant structural reforms to the financial services industry was introduced in the U.S. Congress. Among other things, the legislation proposes the establishment of a Consumer Financial Protection Agency, which would have broad authority to regulate providers of credit, savings, payment and other consumer financial products and services. Additional legislative proposals call for heightened scrutiny and regulation of any financial firm whose combination of size, leverage, and interconnectedness could, if it failed, pose a threat to the country’s financial stability, including the power to restrict the activities of such firms and even require the break-up of such firms at the behest of the relevant regulator. New rules have also been proposed for the securitization market, including requiring sponsors of securitizations to retain a material economic interest in the credit risk associated with the underlying securitization.
אמיר, יש פרק שלם שדן בהתאמות לוורנטים. לא קראת עד הסוף.
החלק שציטטת לא רלוונטי. בתשקיף יש פרק שלם של 3 עמודים שדן בהתאמות לוורנטים בכמעט כל אירוע אפשרי.
החלק הרלוונטי הוא:
תודה
לוורנטים של WFC יש פרמיה של 1.8% לעומת 3% של JPM
דווקא הכי מעניינים היום הם הוורנטים של Capital one bank להם יש פרמיה של מינום 1.8 דיווידנד שכבר מוריד את מחיר המימוש
הוורנטים של COF עוד לא עברו התאמה של סטרייק, ההתאמה היא רק מ 37.5 סנט לרבעון, כיום היא מחלקת 30.
הוורנטים של JPM ו WFC כן עוברים התאמות.
בנוסף הוורנט של COF נמצא הרבה יותר עמוק בכסף מאשר אלה של WFC ושל JPM ולכן המינוף עליו הרבה יותר נמוך. המינוף של JPM הוא פי 3 ושל וולס פי 2.6, של COF הוא פי 2 בלבד.
אלה רק הזוויות הטכניות, מהצד השני הוא שאני לא מכיר את הבנק הזה ואת הברנד שלו. היות והוא בתמחור דומה לבנקים האחרים, אני לא חושב שתהיה לך הזדמנות לעשות שם יותר כסף. אבל שוב, יתכן ואני טועה.
speaking of the devil
ראית ב SUM ZRIO?
http://www.institutionalinvestor.com/article/3399598/investpitch-brian-pitkin-jpmwsus.html#.VLIo8SusV0q
יאפ. היא יחסית ישנה.
http://www.economist.com/news/finance-and-economics/21638158-chatter-about-breaking-up-large-banks-goes-public-crack-vault
תודה עומרי, מחכים כרגיל.
עם זאת אני חושב שיש פה בעיה להציג את הצד הנגדי לג'יימי דיימון, והמאמר לא עושה עבודה טובה. כמובן שסינרגיות ילכו לאיבוד ויתכן מאוד שהרווח המצרפי יהיה נמוך יותר. אבל זה לא אומר שהשווי של סך החלקים לא יהיה גבוה יותר.
הנה למשל – נניח שג'יי פי מורגן מורכב משתי חתיכות. כל חתיכה בפני עצמה צריכה הון של 50, יחד הן 100, אבל בגלל מגבלה רגולטורית צריך שההון הכללי של החברה יהיה 150. החברה כיום עושה 22.5 על ה 150 הזה, או 15% תשואה על ההון (ואני אופטימי).
נניח שכל חטיבה תורמת בערך 11.25 לרווח, או 50% מהרווח.
עכשיו נניח ששוברים את החברה לשניים. כל חברה מאבדת 30% מכוח הרווח שלה בגלל אובדן הסינרגיות (ואני מגזים). מה נקבל? מכאן שהחטיבות מרוויחות 7.9 בערך כל אחת. אבל עכשיו, אין את המגבלה של הרגולטור. לכן החטיבות יכולות מצרפית לחלק דיבידנד של 50. כל חטיבה נשארת עם 50 הון. הרווח שלהן הוא 7.9 או 16% תשואה על ההון. כמובן שהיות והן יותר קטנות, התשואה על ההון גבוהה יותר ואין עליהן אש רגולטורית – הן תקבלנה תמחור הרבה הרבה הרבה יותר נדיב.
מה קיבלנו? חברה גדולה שנשברה, הרווח המצרפי ירד, אבל השווי המצרפי עלה. איך זה יכול להיות? בגלל סיבה פשוטה ששוק ההון מפספס. ג'יימי דיימון מדבר המון על סינרגיות, אבל אם היו כאלה סינרגיות משמעותיות היינו רואים אותן בתשואה על ההון. זה לא שאין סינרגיות, יש סינרגיות. אך הסיבה שלא רואים אותן בתשואה על ההון היא כי התרומה של הסינרגיות לרווחיות קטנה באופן יחסי לתרומה של הגודל של ג'יי פי מורגן לבסיס ההון.
אישית, אני מעדיף שהחברה שאני מחזיק תרוויח 10+10 על בסיס של 50+50 בשתי חתיכות מאשר שתרוויח 25 על בסיס של 200 בחתיכה אחת. לי יש דברים יותר טובים לעשות עם ההון שתקוע ב JPM מאשר לדבר על סינרגיות. תחזיר לי את ההון המיותר ותפרק את החברה חביבי.
מסכים.
הכל בהנחה שניתן לחזות את התנהגות הרגולציה לאחר ההפרדה, דבר לא טריוויאלי בימינו.
בעסקים רוויי רגולציה הפרדות כאלו יכולות ליצור ערך משמעותי. בפפסיקו למשל אני לא אוהב את הקמפיין של נלסון פלץ בעניין.
בלוגר שחושב אחרת –
http://brooklyninvestor.blogspot.co.il/2015/01/dimon-is-right.html
תודה רבה מיכאל!
אני חייב לומר שאני מאוד מסכים איתו בנוגע לרגולציה. JPM היה בין הבנקים היציבים במשבר אך הוא חוטף המון אש מהרגולטורים, למה? מצד שני נסגרו ה-מ-ו-ן בנקים קטנים, שכנראה הרגולטור שכח אותם והם אלו שעלו המון כסף למשלם המיסים האמריקאי, איפה הרגולציה עליהם?
עם זאת השאלות שהעלתי בתשובות לתגובות הקודמות בעינן – איפה הסינרגיות ב ROE? למה לא רואים אותן? למה ה ROE של בנק ההשקעות של JPM דומה לזה של GS אם יש כ"כ הרבה סינרגיות? כמו כן הסינרגיות שהוא כתב עליהן הן סינרגיות שההנהלה רואה. לך תדע איך הם מודדים את זה. סינרגיות אפשר לייצר גם בעזרת הסכמי שת"פ, לא צריך שיהיו תחת חברת אם. כמו כן הטיעונים האלה מתעלמים מיתרונות שספינאופים מייצרים כמו הנהלה ממוקדת וכו'. למשל תראה מה קרה לאמריקן אקספרס אחרי שהם עשו ספינאוף לליהמן בראדרס.
אם אתה שואל אותי – הייתי מעדיף לפרק את הרגולציה ולא את JPM, די ברור שזהו הכוון העדיף – אבל לדעתי, אם להיות ליברל מציאותי בעולם פופוליסטי, הכיוון ההפוך יקרה – הרגולציה תפרק את JPM ולא ההפך.
אגב – אנקדוטה מעניינת: אולי צריך לנקוט בקו אחר – כמו זה למשל, אבל זה קו מסוכן, למרות שלא אשקר ואומר שעלה חיוך על שפתי כשקראתי את הכתבה.
(ללא קשר לJPM)
אני חושב שרוב אנשי הניתוח הטכני צריכים לבוא בטענות לסנטה קלאוס,
שמקום להביא את אפקט ינואר הביא להם השנה את אפקט הפחד..
הנה כתבה בברונ'ס:
http://blogs.barrons.com/stockstowatchtoday/2015/02/25/jpmorgan-investor-day-one-of-the-best-in-recent-years-but-split-might-be-inevitable/?mod=yahoobarrons&ru=yahoo
אסף תודה, נהדר איך פוסט קצר ומרומז הופך לשרשור מרתק. ישר כח.
לגבי עתיד הוורנטים:
"אמיר, יש פרק שלם שדן בהתאמות לוורנטים. לא קראת עד הסוף.
החלק שציטטת לא רלוונטי. בתשקיף יש פרק שלם של 3 עמודים שדן בהתאמות לוורנטים בכמעט כל אירוע אפשרי.
החלק הרלוונטי הוא:…."
אם הבנתי נכון: מנגנון ההתאמה בהקשר זה אומר שהוורנטים יוכפלו בפקטור הפחתה לפי הירידה שתירשם במחיר השוק של המניה בין המועד שערב ההודעה על הפיצול/העברת זכויות) לאחריו. כלומר אם הירידה במחיר המניה תהיה 10% בין המועדים האלו, יוכפל הסטרייק של הוורנט ב- 90%. אבל לכן גם (ובהנחה שההתאמה לא יכולה להיות חיובית…), אם בסופו של דבר אכן יהיה "זינוק יפה, דו ספרתי, במחיר המניה", לא תהיה התאמת וורנטים. במצב זה מחזיקי הוורנט יהיו חשופים/תלויים למעשה ביכולת "המינכאוזנית" של מנית JPM לטפס במשיכת "השלייקס" של עצמה – כלומר לעלות בעשרות % למרות שנגרע ממנה נתח פעילות, על סמך צפיות משקיעים להפחתת רגולציה.
ג. – אני רואה שהרבה אנשים לא מבינים איך זה יתרום ערך – אז אני אענה לך בפוסט 🙂
עניתי לך בפוסט… מקווה שזה עזר.