שמתם לב מה קרה בימים האחרונים? למי שלא שם לב, עקום הריביות כמעט בכל המדינות הפך תלול יותר.
מה?
במילים פשוטות יותר: עקום הריבית הוא גרף המתאר את הריבית המתאימה לכל תקופה. למשל, הריבית להלוואה של שנה היא לא כמו הריבית להלוואה של שלושים שנה. בד"כ עקום הריביות עולה (מסיבות שקצרה היריעה לדון בהן על פני דפים אלה) – למשל הריבית לשנתיים גבוהה מהריבית לשנה, והריבית לחמש שנים גבוהה מהריבית לשנתיים וכך הלאה (יתכן גם עקום ריביות יורד אבל נשאיר את זה לדיון אחר).
מה זה אומר שהעקום הופך להיות תלול יותר?
דבר ראשון זה אומר שהריבית לתקופות הארוכות עולה, למרות שהנגידים במדינות עוד לא העלו ריבית. הריבית הקצרה נקבעת על ידי נגידי הבנק, אך הריבית הארוכה נקבעת על ידי השוק. דבר שני, זה אומר שהאגח"ים, על כל צורותיהן וסוגיהן הולכות לחטוף (וחוטפות). כבר הרבה זמן אני אומר שאג"חים כיום מסוכנות מאוד. כבר כתבתי לשותפים שלי שאוטוטו הם יראו שגם אג"חי מדינה יודעות לרדת עשרות אחוזים. הנה זה קורה – בכל העולם. רק היום השחרים של מדינת ישראל ירדו 1% ביום אחד, אלו אגחים שאמורים לתת 3.9% בשנה.
אז למה העקום נעשה תלול יותר?
הפד, עד היום, "שיטח" את עקום הריביות. הפד קנה אגחים ארוכות ועל ידי כך הוריד את הריבית לזמן ארוך. כיום, הפד מאיים שיאט את קניות האגחים הארוכות של אמריקה. עכשיו אשאל אתכם – נניח שיש לכם ברשותכם נכס פיננסי שיש קונה אחד "פראייר" שקונה המון ממנו ושומר את המחיר גבוה. עכשיו אותו קונה מאיים שיאט את הקניות שלו או יפסיק אותן. מה תעשו? תעיפו את האגח הזה מהפחד שמחירו יתרסק כשאותו קונה יפסיק לקנות. לכן אפילו כשהפד עוד לא האט את הקניות, המחירים יורדים – אנשים ממהרים לזרוק את האג"ח לפני שהפד יפסיק לקנות.
איך זה משפיע עלי?
אם הריבית לזמן ארוך יורדת, הלוואות לזמן ארוך (למשל משכנתא) זולות יותר.
דוגמא: נניח ואתם בנק. הריבית לעשר שנים היא 4%. ניגש אליכם בחורצ'יק ומתחנן שתתנו לו משכנתא כי אף אחד אחר לא רוצה לתת לו. המשכנתא שהוא מבקש מכם לתת לו גם היא ב 4%, הוא לא יכול לשלם יותר מזה. מה תעשו? ברור שתקנו אג"ח מדינה ולא תתנו לו משכנתא, כי אג"ח מדינה הוא חסר סיכון והבחורצ'יק שלנו הוא מסוכן יותר – אולי הוא יפשוט רגל?
עכשיו בא לכם איזה ברננקי נחמד וקונה מלא מלא מלא אגחים לעשר שנים. כאשר קונים נכס פיננסי, מחירו עולה, ובמקרה של אגח, כשמחירו עולה התשואה עליו יורדת. נניח הפד קנה מספיק אג"ח לעשר שנים כדי להוריד את הריבית ל 10 שנים ל 2%. עכשיו בא אליכם אותו בחור ואומר – אה, לא רציתם לתת לי קודם? עכשיו נדפקתם עם 2% עלובים, מגיע לכם! מה, אתם רוצים משהו יותר עסיסי, כמו המשכנתא שלי? סבבה, אבל עכשיו אני לא אתן לכם אותה ב 4%. אני אתן לכם הרבה פחות כי מלא בנקים מחזרים אחרי. כולם רוצים את המשכנתא העסיסית שלי שמשלמת יותר מאגח מדינה. עכשיו אני מוכן לקחת מכם משכנתא ב 2.5%, take it or leave it.
כך שיטוח העקום מוריד את מחירי המשכנתא.
מה קורה היום? היום קורה בדיוק ההפך. התשואה לעשר שנים מזנקת כי ברננקי מאיים שהעקום לא יהיה שטוח יותר. הוא מאיים שהפד יאט את הקניות של האגחים הרחוקות ויתן להן לרדת במחיר (ולתשואה עליהן לעלות). מה יקרה אז? דבר ראשון – המשכנתאות יתייקרו. לבנקים יהיה יותר כדאי לקנות אגח"י מדינה אחרת, ולכן מחירי המשכנתא חייבים לעלות, גם אם לא תהיה העלאת ריבית. אם אג"ח מדינה לעשר שנים נותן 2.5%, בחיים לא תקבלו משכנתא ב 2.5%. במחיר הזה, במקום להלוות לכם את הכסף, הבנק יכול לקנות אג"ח מדינה ולא להסתכן. הריבית על משכנתאות באמריקה עולה כבר הרבה זמן, כמה חודשים. כך גם הריבית על אג"ח מדינה ל 10 שנים. לאחרונה, הריבית ממש זינקה.
אני לא יודע מה איתכם, אותי זה מדהים. משהו נשבר בשווקים – בדרך כלל כאשר השוק ירד בפחד, התשואה על אגחי המדינה של אמריקה היתה יורדת. אפילו ב 2011, כאשר הורידו את הדירוג לאמריקה, מה שהיה אמור לגרום לתשואות לעלות (חוב פחות איכותי שווה פחות, ואז מחירו יורד והתשואה עולה) – גם זה גרם לתשואות לרדת! מהפאניקה של הורדת הדירוג של ארה"ב כולם ברחו ל -…. תחזיקו חזק… ארה"ב. אך כיום, השוק יורד והתשואה… עולה?! זו הפעם הראשונה שאני רואה את זה קורה בשבע השנים האחרונות (מאז שהתחלתי לעקוב). וזה לא קורה רק בארה"ב. זה קורה גם ביפן. וגם בסין.
רגע רגע, מה, חשבתם – "אה, זה באמריקה, מעניין תספתא שלי?". אז לא. זה צריך לעניין אתכם. כמו ששאלנו קודם – אם נניח אג"ח מדינה בארה"ב תיתן 3% לעשר שנים, למה שמישהו יתן לכם משכנתא בארץ ב 3% ל 10 שנים? הרי הבנק יכול לקנות אג"ח ממשלת ארה"ב ולקנות חוזה פורוורד שמנטרל שינויי מטבע והנה – יש לו תשואה של 3% (פחות הפרש הריביות שקל-דולר לקטנוניים בינכם). לפי הדוגמא הזו, אני בטוח שברור לכם איך העובדה שהעקום הופך להיות תלול באמריקה זה אומר שהעקום בכל העולם הופך להיות תלול יותר, כיום יותר מתמיד.
(מה שתיארתי כאן הוא אינו תיאור מדוייק של המציאות כי במקרים מסויימים משכנתאות מבוטחות ולכן אין בהן סיכון והן שקולות לחוב מדינה, אך הסיפור ברור ובכל אופן לא תקבלו משכנתא נמוכה מאג"ח מדינה)
אז הנה – לא מזמן על דפי הבלוג הזה חזיתי שהריבית תעלה עד אמצע 2015 ואפילו התערבתי על שקל עם אחד הקוראים שזה יקרה עד סוף השנה הבאה. כפי שזה נראה – יתכן שזה יקרה מהר מכפי שציפיתי (ושוב, אולי אני טועה – כבר חודשים אני מכין את המוכר במכולת השכונתית שהוא יצטרך למכור לי מסטיק ב 2015 שאותו אקנה עם השקל הזה). יתכן שאנו באמת בפני שנים של ריביות נמוכות, אבל הרוחות המנשבות כיום בשווקים הן רוחות אחרות לחלוטין – כאשר הריביות לטווח ארוך עולות באמריקה וגם ביפן (וגם בסין), משהו קורה, רוח קרירה מנשבת בשווקים – רוח שלא ראינו כבר מעל שני עשורים – רוח של ריבית עולה. מה שבטוח הולך להיות מעניין. מאוד.
ומה עם המניות?
לדעתי העלאת ריבית באמריקה תעשה שמות בשווקים. אחד השווקים שיפגע ראשון מכך הוא כמובן שוק המניות. זו תהיה תקופה מאוד מוזרה, תקופה של "ירידות טובות". כשאני אומר "ירידות טובות" אני מתכוון לכך שהריבית תעלה ולכן השוק ירד, אך הריבית לא תעלה סתם – הריבית תעלה כי הכלכלה האמריקאית תשתפר. אם הכלכלה משתפרת, שוק המניות אמור לעלות לא? אבל הריבית עולה… ואז יותר שווה להחזיק אג"חים – ולהוציא כסף משוק המניות. לדעתי השוק לא ירד "סטייל 2008" אלא ירד באופן מתון יותר, כי עליית הריבית תהיה מלווה בשיפור בר קיימא בכלכלה ולאחר מכן אולי גם אינפלציה.
וחוץ מהמניות?
השוק השני שיפגע מהעלאת ריבית כזו יהיה שוק הנדל"ן, בכל העולם, אך בעיקר במקומות שלא חוו ירידות חדות בנדל"ן כמו באמריקה ובהן הנדל"ן עדיין במחירים גבוהים – כמו למשל בארץ (ובקנדה). הרבה אנשים לקחו משכנתאות בארץ מתוך מחשבה שהריבית הנמוכה תהיה כאן שנים – ולכן לקחו משכנתאות בגודל שמעולם לא יכלו לקחת. פתאום אנשים אלה יחזרו לממוצע ויתכן מאוד שנראה התרסקות בנדל"ן (ואז אולי אולי אולי עבדכם הנאמן יקנה דירה, אם נניח, המחירים ירדו 40-50%). לא הייתי רוצה להיות בעל מניות בבנק מזרחי כשזה יקרה. 🙂
גילוי נאות: אינני עו"ד רו"ח או יועץ השקעות. כל האמור לעיל הוא דעתי האישית וכל המבצע פעולה כלשהי בגין האמור לעיל עושה זאת על אחריותו הבלעדית. יש לקרוא את הפטור מאחריות.
בגלל כל הסיבות הללו אני נמצא בשורט קטן על אג"ח של ישראל ל 5 שנים. כיום התשואה באג"ח הזה היא כ 2.5% והיא לא צמודה מדד. זה מדהים שהתשואה הגיעה לכזו רמה ועדיין יש קונים שמוכנים לקבל תשואה כ"כ נמוכה על הכסף במיוחד כשאין פה הצמדה למדד.
קשה לי להאמין שאפשר להפסיד בהימור כזה שכל התשואות צריכות לעלות., בטח אם תהיה אינפלציה. לדעתי זו ההלוואה הכי טובה שאפשר לקבל
ם יהיה הפסד נומינלי, הוא מוגבל ל 2.5% וגם אם אני אחזיק אותו לאורך כל התקופה. לדעתי בדרך העקום יעלה וייתן לי רווח הון
TBT IS THE SOLUTION FOR THIS. KEEP MAKING MONEY IN THIS MARKET.
ProShares UltraShort 20+ Year Trea (ETF)
כפי שהזכרת בסוף, בסך הכל קרה דבר טוב. הנגיד סבור שהכלכלה מספיק חזקה לנוע לבד ובלי ההתערבות שלו.
הבעיה היא שהוא כעת צריך למחוק בעדינות את כל הכסף שהדפיס (כדי לקנות אג"חים רחוקים כדי להוריד את הריבית) ואני לא בטוח שזה קל כל כך. יש הצופים היפר-אינפלציה כי הקצב בו הפד מסוגל לשאוב את הכסף שפיזר מוגבל.
אני לא חושב שתהיה היפר אינפלציה, אולי אינפלציה גבוהה. יש הבדל מאוד גדול בין השתיים.
לגבי שאיבת הכסף חזרה- הפד יכול למכור אט אט את האגחים שקנה ובכך לחסל את הכסף שהזריק לשוק – אני חושב שהשוק לא יתן לתשואות על אגח ארה"ב לעלות יותר מידי ולכן דווקא די בקלות הפד יכול להפטר מעודף הכסף. במיוחד אם זה נעשה על פני שנים.
כשהפד יעלה את הריבית הוא יעשה בדיוק את זה (ימכור את האגחים) כך שאני לא רואה בעיה.
היי אסף,
האם התחזית הזו שלך משפיעה על האחזקות המנייתיות שלך?
לא ממש. מה שמשפיע על האחזקות המנייתיות שלי הן הירידות – אם זה ימשיך ככה אני אקנה עוד מניות. הכסף לשם יגיע משורטים שאנו מבצעים (ובינתיים המזומן לא עושה כלום). סה"כ ריבית גבוהה תעזור מאוד לאחזקות שלי (למשל וולס וגולדמן) או לא תזיז להן הרבה. כל הירידות האלה הן עניין של תמחור – בסביבת ריבית גבוהה המחירים של המניות יורדים, זו התנועה הטבעית של הכסף.
על מה השורטים? אם יורשה לי…
קשה לדעת האם הבורסה תרד. יכול לקרות מצב שהיא תעלה כי כסף מאגחים יעבור לבורסה
הירידות בימים האחרונים נבעו מפניקה. אני לא הייתי מהמר שהבורסה תמשיך לרדת
אסף נראה לי שהריבית בפקימים ובאגייח ממשלתי עדיין לא תהיה מספיק אטרקטיבית למשקיעים במניות. הרי אנו מדברים על ריבית של מקסימום 3-4%
ומי שמשקיעה במניות מכוון יותר לתשואה של 8 אחוז(תעודות סל למיניהם).לכן כשה לי לראות ירידה של יותר מ5-10 אחוז בשוק המניות שגם היא תהיה בסופו של דבר מאפקט הפחד, אבל די ברור שזו מכה קשה לאגייח הקונצרני למיניהם וגם לשוק הנדליין בארץ
עדו – אני מסכים. אני לא רואה סיבות שהשוק ירד, פרט אולי לשוק חיצוני מיפן / סין למשל. שוק כזה יכול להגיע אם הריבית בארה"ב תעלה – פשוט כי היא תמשוך את הריביות של המדינות האחרות. אבל אני מסכים שאני לא מבין למה השוק ירד, עליית הריבית דווקא תעשה טוב לאמריקה. כנראה קריז של ג'נקיז, נגמלים מ QE.
מרק – לא מסכים איתך. עליית ריבית תמיד מוציאה כסף מהבורסה. עליית ריבית מדכאת השקעה לא רק בשוק ההון, אלא גם בפרוייקטים בתעשיה – מחיר החוב עולה, לחברות יש פחות כסף לבזבז, ויותר משתלם להחזיק פקם מאשר להשקיע. עליית ריבית, גם אם קטנה – תוציא כסף מהשוק. יתכן שהשוק זול ולכן יעלה בכל אופן, אבל *תמיד* היא מוציאה כסף מהשוק. זה עניין סטטיסטי.
היי אסף,
מה עם איזו השקעה שתניב רווחים כששוק הנדל"ן פה בארץ ייפול?
האם אפשר לצפות שהבנקים ככולם ייפגעו קשות בעקבות כל המשכנתאות האבודות? אשמח לשמוע את דעתך על הנושא
אני לא חושב שיש בועת נדל"ן פר-סה בישראל. אני חושב שיש דווקא איזון מצד ההיצע והביקוש. התחושה של בועה מגיעה מכך שעקום הריביות "השתטח" ולכן הריבית לטווח הארוך ירדה, מה שמאפשר לאנשים לקחת משכנתא הרבה יותר גדולה מאשר פעם. למשל, פעם אנשים יכלו להחזיק ב- 3000 שקל בחודש משכנתא של 300 אלף שקל לעשרים שנה (כי היוונו את התזרים מהמשכורת לפי 10%) וכיום מהוונים את אותה המשכורת לפי 4%, מה שמאפשר בדיוק לאותו אדם לקחת משכנתא של 500,000 שקל. זה כל הסיפור.
לכן, כאשר הריבית תעלה, מחירי הנדלן ירדו, אולי אפילו די הרבה. מצד שני, גם עלות המשכנתא תעלה. לדעתי יהיה פער זמנים באמצע שבו יהיה אפשר לקנות דירה במחיר הרבה יותר נמוך מאשר היום במחיר משכנתא לא יקר מאוד – תמיד כאשר המחירים יורדים יש להם נטיה לעשות "תיקון יתר".
איך אפשר להרוויח מזה? לעניות דעתי (ודעתי עניה) לא לקנות דירה היום ולנסות לקנות בדרך למטה, לא בדרך למעלה. אפשר גם לעשות שורט על הבנקים, בעיקר בעיקר מזרחי (מאוד מסוכן). אם תשאל אותי, אם אתה מודע לסיכונים ולא משקיע במקומות שישרפו, כבר הרווחת.
אני רוצה להזכיר שאינני רו"ח, עו"ד או יועץ השקעות. כל האמור לעיל הוא דעתי האישית וכל הפועל לפיה עושה זאת על אחריותו האישית. יש לקרוא את הפטור מאחריות.
היי אסף,
הייתי שמח לשמוע את דעתך על העניין של נדל"ן מניב בארץ – אתה חושב שגם בתחום זה נראה ירידה גדולה בזמן הקרוב?
יש לי מניה שמאוד מעניינת אותי (רבד) עם חשיפה גדולה מאוד לנדלן מניב, הייתי שמח לשמוע את עמדתך בכל הנושא.
פוסט מרתק!
בלעם
בלעם – אני לא מכיר את השוק המניב בארץ, אבל מהסתכלות פשוטה אני רואה שיש הרבה מאוד בניה בסביבה שלי (פ"ת, בני ברק, ת"א, ר"ג), כך שיש חשד לעודף. מצד שני, לא מזמן חיפשתי לי משרד והרגשתי שיש ביקוש לא קטן, כך שאני לא יודע לענות לך.
אני חושב שהדרך הכי פשוטה לברר את זה (במקום לשאול אותי, אני לא ממש מבין בנושאים האלה) הוא ללכת לסטטיסטיקה של משרד הבינוי, לדבר עם בנאים של נדלן מניב (למה שלא תדבר עם ההנהלה של רבד?) ולקחת את האוטו ולהסתובב בבנייני משרדים בארץ. אין תחליף למראה עיניים ולמזלנו מדינתנו קטנה ולכן זה די פשוט. אחרי שתשקיע שבוע מאומץ בנושא, אתה בטח תכיר את שוק הנדלן המניב בארץ יותר טוב מ 80% מהאנשים ומהאנליסטים. אם תשקיע שלושה שבועות, אתה בטח תכיר את שוק הנדלן טוב מ 99.9% מהאנשים ומהאנליסטים, ואז באמת תוכל לענות לבד על השאלה ולעשות כסף.
היי אסף ,
דבר תודה רבה לך על התשובה, אני משקיע מתחיל ורבד כנראה תהיה החברת נד"לן מניב הראשונה שאני אקנה (אולי) בגלל זה אני מבין קצת פחות מה לחםש.
הבעיה היא שלחברה יש נכסים גם בו"ל, אז השאלה שלי בכללי היא האם המהלכים הקרובים של הפד צפויים לגרום לשינוי של ממש בתחום הנד"לן המניב (כמו שאתה צופה שיקרה לנד"לן למגורים).
שוב ברור לי שאתה לא יועץ, ואני מאוד מודה לך על הבלוג והופסטים,
בלעם.
דעתי קצת שונה בנושא של הקשר בין הריבית בישראל ובארה"ב. אם נמנה נגיד בנק (או נגידה) שהם לא יוצלחים בניגוד לנגידה האמריקנית, ואינם מסוגלים לעמוד ביעד האינפלציה של 2% בשנה שקבעה הממשלה, השקל יהפוך למטבע ששומר על ערכו יותר מאשר הדולר, בנסיבות אלו תהיה הצדקה לריבית יותר נמוכה על אג"ח שקלי מאשר על אג"ח דולרי. בקיצור ובאופן לא אינטואיטיבי, ככל שהנגידה יותר לא יוצלחית, כך הריבית על האג"ח השקלי ארוך הטווח תפחת. כך הרי קרה ביפן שנגידי בנק איומים הורידו כלכלתה שאולה במורדות הדיפלציה.
הסברתי זאת בבלוגי:
http://bit.ly/1lEhCiY
כל מה שאתה אומר נכון, אם אתה משווה כלכלה ענקית כמו יפן (שהיתה כמעט בגודלה של ארה"ב בעבר) וארה"ב, שאגב, שתיהן נחשבות ל – "Safe Hahven". הדוגמא שלך מאוד נכונה, אבל היא פשוט לא נכונה למקרה שלנו. אני חושב שדי ברטוח שישראל היא לא ממש safe haven וישראל לא יכולה להתחרות עם שקל חזק. די פשוט לראות את מה שאני אומר – הרי מה מונע ממשקיעים לקנות חוזה פורוורד על הדולר ולקבל את התשואה הדולרית בישראל, ללא סיכון? מכאן שהריבית בישראל גם תעלה (לא הריבית של בנק ישראל, אלא הריבית הארוכה).
אסף, לפי הבנתי, אם הריביות קצרות הטווח בישראל יהיו נמוכות לאורך זמן מהריבית בארה"ב לא תוכל להבטיח לעצמך תשואה דולרית מצד אחד והיצמדות לערך השקל מצד שני.
לא דיברתי על שימור ערך. כל הפוסטים שלי לא דנים בערך המטבע (שהוא משהו מאוד סובייקטיבי). דיברתי על לקבל על השקלים שלי תשואה דולרית גבוהה מהתשואה השקלית. אם אוכל לקבל על השקלים שלי תשואה דולרית, האג"חים השקליים המתאימים חייבים לייצג את זה, כי יש רק ריבית חסרת סיכון אחת. דהיינו אם אתה טוען שהריבית ל 10 שנים בארה"ב תהיה גבוהה מהריבית ל 10 שנים בישראל + הפרש ריביות שקל דולר, די קל לראות איך עושים פה ארביטראז'. למשל אנשים פשוט יקנו חוזה פרוורד כדי לנעול שע"ח (ובכך ישלמו ריבית שקל-דולר מראש), יקנו אג"ח דולרי ויקבלו ריבית דולרית על השקלים שלהם. ביום פדיון האגח ישתמשו בחוזה הפורוורד כדי להמיר הדולרים לשקלים לפי שע"ח ידוע מראש ולכן התשואה שקיבלו היתה על השקלים בפועל. מכאן שאף אחד לא יקנה אגחי"ם של 10 שנים של ישראל, ולכן מחירם ירד – בדיוק עד שייצגו ריבית גבוהה מהשוק האמריקאי.
אסף, אבל חוזה פורווארד הוא לעשר שנים? הוא לתקופה הרבה יותר קצרה, לא?