השלב האקספוננציאלי

זהו, זה הגיע.

ביום חמישי, מייד לאחר שחתמתי עם אשתי על חוזה הדירה החדשה שלנו בהרצליה, נכנסנו לשלב האקספוננציאלי. שאלתי את אשתי: "שרון, את מרגישה שונה?". היא ענתה: "מה, מהחוזה?" אמרתי לה: "לא, מהיין היפני." היא ענתה לי שלא. ואז אמרתי לה שאנחנו אקספוננציאלים.

אני מגדיר את השלב האקספוננצילי כשלב שממנו ואילך כל עליה של נקודה בשער הין אל מול הדולר מגדילה את הרווח שלי ביותר מאשר ההשקעה הראשונית, ועולה. השלב הזה נחצה בדיוק ב 100 ין לדולר. למשל, אם השקעתי בפוזיציה הזו 4000 דולר, כל תזוזה של הין מעלה, נניח מ 100 ל 101, תעלה את הרווח שלי ביותר מ 4000 דולר, ועולה (כלומר הרווח מ 101 ל 102 יהיה גדול מזה של 100 ל 101). כרגע עשיתי בפוזיציה הזו פי 10 על הכסף. לפי חישוב גס כל 20 יין בערך שווים עוד פעם פי 10, כלומר שאם הין יחלש לאיזור 125 ין לדולר, אני אעשה שוב פי 10 על ההשקעה הנוכחית (סה"כ פי 100).

לפני מספר ימים הקצינו קצת פחות מ- 1% מהשותפות גם כן עבור הפוזיציה הזו. עד עתה לא יכולנו לעשות זאת כי היינו מוגבלים טכנית, אך המגבלה נפתרה לאחר מאמצים.

אני משתדל לא להתענג על זה ולחשוב "הנה צדקת" יותר מידי. זה כסף שהוא בגדר הימור בסיכון מאוד גבוה. *זו אינה השקעה*, כי אין שום הבטחה לקרן פה, אך לדעתי הסיכון סיכוי כאן הוא מאוד אטרקטיבי, לפחות עבורי. כמו כן, יתכן שהיין באמת יחלש מאוד כמו שאני חושב אל מעבר ל 150 ואפילו 200 ין לדולר אך זה יקרה בצורה תנודתית מידי – שגם אז לא ארוויח כלום. בינתיים זה לא קרה. אך הסיכוי לעשות מעל פי 100 על הכסף ואולי מעל פי 200 די גבוה, ולכן לדעתי זהו מקום ראוי להחנות שם חלק קטן מהתיק שלי (כיום חונים שם בערך 7.5% מהתיק שלי, התחלתי מ 1% מהתיק בתחילת השנה ולא הוספתי אפילו אגורה). אם הסיפור הזה ילך נגדי, וזה מאוד סביר, הנזק יהיה 1% לתשואה מתחילת השנה. אם הוא ילך איתי, כנראה יותר מאכפיל את התיק שלי.

אז למה השוק השתגע ביום חמישי והין טס מ 98.7 ל 101.7 ין לדולר? ישנה סיבה מרכזית שמתאימה מאוד לתזה שלי – המשקיעים היפנים הפכו להיות קונים נטו של אגחים זרות במשך שבועיים ברציפות, וגם היו קונים נטו של מניות בחול (כתבה, סטטיסטיקה רשמית). לעובדה הזו יש שני קצוות חדים מאוד עבור הין היפני:

א. קניה נטו של אגחי"ם זרים (כמו למשל אגחי ממשלת ארה"ב) אומרת שמשקיעים יפנים מתחילים למכור יינים ולקנות מט"ח – או הופכים למוכרים נטו של יינים – מה שיוביל עוד יותר להחלשות הין.

ב. מעבר של יפנים לאגחים זרות מוריד את הביקוש לאגח ממשלת יפן – מה שאומר שהריבית ביפן תעלה.

כמובן שאם נתבונן בהסטוריה של המאזן בין קניות ומכירות נראה הרבה תקופות כאלה, אך השוק מאוד רגיש עכשיו ומחפש סימנים. יתכן שזו הסנונית הראשונה – נדע בקרוב (שבוע הבא למשל).

עוד דבר שנוכחתי לדעת (שוב פעם) הוא כמה אנשים הם חסרי סבלנות. קיראו את הכתבה למעלה וראו כמה אנשים וכמה קרנות גידור סגרו את הפוזיציה שלהם על משהו שדי ברור שהולך לקרות, רק כי לקח לזה יותר מידי זמן לקרות. במהלך החצי שנה האחרונה היין נחלש באופן די רציף כנגד הדולר, כמעט בכל יום ובטח שבכל שבוע. הספקולנטים "התרגלו" שזה ככה, וכמו שאמרתי בפוסט על הדירות – מתחו "קו ישר" עד לשער של 250 ין לדולר. באפריל, "נתקע" הין לפני 100 ין לדולר והפסיק להתקדם. הרבה מאוד אנשים איבדו סבלנות. רק חודש! אז כיום כולם מנסים שוב לבצע שורט על הין ולכן היה אוברשוט ביום חמישי. לדעתי, אם אתה חושב שמשהו אמור לקרות, למה לסגור וללכת הביתה? פשוט חכה בסבלנות.

הריבית ביפן כבר החלה לעלות. אמנם אלו צעדי בייביסטפס ועוד מוקדם מידי לומר, אך במהלך חודש אפריל הריבית ביפן על אג"ח ל5 שנים עלתה משמעותית במעל 100%, עובדה שהשוק התעלם ממנה ולא ברור לי למה. כל הריביות לאורך כל עקום הריבית עלו, ל 5 שנים, 10 שנים, 20 שנים ואפילו 30 שנים. החוב הארוך קצת פחות מעניין אותי, החוב הקצר הוא זה שיפיל את הין. בינתיים העליה הזו בריבית איננה משמעותית וכנראה אינה מבשרת הרבה, אך זה קורה בזמן שהבנק המרכזי רוכש אג"ח במרץ ומאיים בהכפלה של תוכנית הרכישה – הייתי מצפה לתופעה ההפוכה בריבית. אולי נמאס למשקיעים היפנים? אי אפשר לדעת. מה שכן, עם המציאות אי אפשר להתווכח. בינתיים התנודות קטנות, אך הן בכיוון הנכון, ואם הסיפור הזה יקרום עור וגידים – זה עשוי לקרות מאוד, מאוד מהר, לפני שתצליחו למצמץ.

לאחר לא מעט מחקר הבנתי לאן הממשלה היפנית מכוונת – הרי היפנים לא מטומטמים. היפנים מנסים לעורר את המשק שלהם ע"י שוק (shock) אדיר של נזילות. אם השוק יזעזע את המשק היפני ויכוון אותו לצמיחה – ההכנסות ממס יעלו ויורידו את התלות בהנפקת אג"ח, או במילים אחרות יכווצו את הגירעון. לאט לאט הגרעון יתכווץ ואולי אפילו יתאפס, ואז עם עוד 10-20 שנות צמיחה (שכמובן תכלול אינפלציה) תוכל יפן לחזור ליחס חוב לתמ"ג הגיוני יותר.

הרעיון הזה הגיוני, אך הוא מאוד בעייתי, כי הוא מסתמך על הימור של הבנק המרכזי היפני – ההימור הוא שהצמיחה בהכנסות ממיסים תהיה מהירה מהעליה בריבית על החוב הממשלתי. זה הימור בכלל בכלל לא בטוח. לדעתי כאשר הריבית תעלה היא תעלה מאוד מאוד מהר. אני אנסה להסביר קצת, מהמעט שאני מבין.

אנשים טוענים בפני שהמח"מ (משך חיים ממוצע) של החוב של יפן הוא 7 שנים ולכן יקח לריבית לחלחל לתוך תיק האג"ח הממשלתי 7 שנים. זה לא מדוייק. קודם כל היות ועקום הריבית הינו עולה (כלומר שככל שהזמן לפדיון עולה גם התשואה לפדיון עולה) המח"מ אינו ליניארי – כלומר שכשעוברת שנה המח"מ לא ירד בשנה. דבר שני, אג"ח שנפדית מוחלפת נניח באג"ח עם ריבית גבוהה יותר, מה שמושך את המחמ מטה. דבר שלישי, החלחול אמנם יעשה בהדרגה, אך נזכור שככל שהריבית תעלה, כך התלות בחוב נוסף תעלה וכך גם הגירעון יעלה. כך שגם עליה קטנה בריבית תגדיל את מספר האג"ח המונפקות. בערך 20% מהאג"ח ביפן הוא אג"ח קצר מאוד של פחות משנתיים, כפי שאפשר לראות כאן. זאת אומרת ששינוי בריבית יחלחל מהר מאוד לתוך החוב, בהרבה פחות מ 7 שנים. כמו כן בואו לא נשכח שהשוק לא מטומטם (לפחות לא לגמרי), ברגע שהוא יראה שנתקלנו בקיר – הריביות על האגחים של יפן עשויות אפילו לעבור את ה 10%, באופן אקספוננציאלי – כך שממש לא נצטרך לחכות 7 שנים.

כרגע נראה לי שהסיפור הולך בכיוון הנכון למרות שמאוד יכול להיות שאני טועה. הרבה אנשים טוענים שאני טועה. אם אני טועה זה לא כזה נורא, אפסיד במקרה הגרוע 1% מהתיק נכון לתחילת השנה. אבל אם אני צודק, ואני חושב שאני צודק, זה יהיה מאוד מאוד משמעותי לתשואה שלי. אני מניח שנדע די בקרוב, אולי אפילו לפני סוף 2013.