בעבר התעורר כאן באתר דיון של "מתי מוכרים אחזקה". אחד הקוראים העלה טענה שאם לא הייתי קונה מניה שנמצאת אצלי בתיק היום, זה אומר שאני חייב למכור אותה.
לדעתי, הטיעון הזה פשוט לא נכון. ניקח כמשל את באפט: כידוע, באפט לא מחליף כל יום מניות. הוא אף החזיק את קוקה קולה בתחילת שנות ה 2000 במכפיל 60 (!). הוא גם מחזיק למשל את אמקס כבר מעל 40 שנה, לבטח היא היתה "יקרה" בשלב זה או אחר לאורך 40 השנים האלה. מכאן שאינהרנטית הוא אינו מסכים עם הטענה. כמובן שאני מעולם לא החזקתי עסק במכפיל 60. איזה 60, לדעתי מעולם לא החזקתי עסק במכפיל מעל 20. האצבע שלי על ההדק קלה משל באפט, אני מודה ומתוודה. למרות זאת, גם אני אינני מסכים עם הטענה. לפי ההגיון בטענה, באפט אמור לקנות מניות כל הזמן, פשוט כל הזמן, כך שלעולם לא תהיה לו יתרת מזומן (ובפעם האחרונה שבדקתי יש לו יתרה מכובדה, מעבר לכמות שהוא צריך על מנת לשמור את הדירוג של ברקשיר). לפי ההגיון בטענה, ישנן שתי אפשרויות: או שיש לך מניות בתיק ו 0% מזומן, או שאין לך בכלל מניות בתיק ואתה מחזיק 100% מזומן. אחרת, אם היה לך מזומן, חובה עליך לקנות את המניות שבתיק שלך, כי אם לא, הרי היית צריך למכור אותן! הלוגיקה מאחורי הטענה הזו היא מאוד קוטבית והיות ואין מצבים שבהם אתה 100% במזומן (אך לעומת זאת יש מצבים שאתה 100% מניות ואף מעבר), לכן כנראה משהו פגום בלוגיקה.
אז מה פגום?
נשאל את השאלה אחרת – "אז מתי זה יקר?" נדמה לי שבאותה הטענה הועלתה בהקשר של רמי לוי. אני תמיד שואל את עצמי – מתי עסק כמו רמי לוי, בעל תשואות של צפונה מ 50% על ההון (אם רמי לא היה מחזיק כרית מזומן כל כך שמנה, התשואה על ההון שלו היתה מעל 100%), צומח במהירות בכל אספקט אפשרי, ללא חוב (יתרת החוב המזערית תסולק במאי 2013…), עם הון חוזר שלילי, עם יתרונות תחרותיים מובהקים ומותג חזק – מתי הוא יקר? רמי זוכה למכפיל 12 כיום. 12 זה יקר? לעסק עם 50% תשואה על ההון (והוא לא הייטק!)? אם הייתי יכול לקנות את כולו, אני יודע שהייתי משלם יותר ממכפיל 12 על עסק עם 50% תשואה על ההון. פשוט אף אחד לא היה מוכר את העסק במחיר כזה. בארה"ב לא פעם עסקים כאלה יכולים לקבל מכפיל 30 ואפילו 40, ראו ערך WFM, עסק עם מטריקות הרבה פחות מרשימות אך במכפיל פי 3 גבוה יותר.
ומתי לקנות?
בעסק שמניב 15-20% בשנה בממוצע באופן די קבוע – ניקח כמשל את קוקה קולה, קניה בזמן לא נכון יכולה להסב נזקים – לעיתים שנה "אבודה" או אף הרבה יותר. לכן כדאי לחכות להזדמנות המתאימה ואז לקנות. את רמי היתה הזדמנות פז לקנות ב 2009. אז קניתי. אני זוכר שב 2010 גם היתה הזדמנות פז. גם אז קניתי. גם השנה היתה הזדמנות פז – הפעם פספסתי את הרכבת ולא קניתי (לא היה מזומן), בדיעבד זו היתה טעות גדולה (מאז רמי עלה כמעט 50%, לא כולל דיבידנדים, בסיכון אפסי. תשואת עבדכם הנאמן יפה מאוד השנה, אך לא 50%).
אני טוען שההחלטה למכור, לקנות או להחזיק הן החלטות כמעט אורתוגונליות כאשר מדובר בעסקים כאלה.
נשאלת השאלה – מה פתאום נזכרתי בדיון הזה? הסיבה שנזכרתי בדיון הזה היא שהיום סרקתי את האינטרנט כהרגלי ועברתי "בטעות" על מכתב שכתב ג'ים צ'ואונג (Jim Chuong) בעבר. מי שלא מכיר את ג'ים, ההתנסחות שלו לרוב ישירה ובוטה (יש שיגידו שדומה אולי להתנסחות שלי :-)) ולא תמיד אני מסכים עם מה שהוא כותב, אך במקרה הזה הוא קלע באופן לא רע למטרה. בחרתי לצטט מעט ממכתבו, כדאי מאוד לקרוא את הכל (ההדגשות אינן במקור):
Many things have usually changed including the business and the price. Just because I found a stock to be a “good deal” in 2002 doesn’t mean that it’s a “good deal” in 2003. Conversely, just because I found a stock to be a “bad deal” in 2006 doesn’t mean that it can’t become a “good deal” in 2008.
People often confuse my purchase of a stock as an endorsement of purchasing that stock at any time for any price. This is wrong. Dead wrong. You can lose a lot of money buying the stocks I've bought in the past – if you get the price wrong.
WHY NOT SELL OVERVALUED STOCKS TO BUY UNDERVALUED ONES?
This is a common question that deserves an uncommon answer. The question itself is ridiculous because it assumes that when stock X becomes overvalued, another stock, Y, becomes undervalued, at the same time. If only the market gave us returns on a silver platter just like that.
Another problem is the definition of overvalued. What is that? When does it happen? If $10 is overvalued what is $11? Very overvalued? What is $14? Super overvalued? What is $20? Super duper overvalued?
There are three big problems when selling a stock based on it being “overvalued”.
The first is that the term “overvalued” characterizes the business at a single point in time. When somebody says stock X is “overvalued” they usually mean that the price is “overvalued” compared to current year earnings or book value. However, if the business is a strong one, would the price be “overvalued” compared to earnings or book value 10 years from now? Probably not. And that’s a huge problem.
Strong businesses can grow for a very, very long time. I can guarantee that there are businesses that exist today that will be around long after I’ve passed.
A second problem, which is somewhat related to the first, is that a successful business that exists on the exchange for many years will go through many periods of overvaluation in a year, let alone a lifetime. In which period of overvaluation do I sell? Do I sell during the overvalued period on January 15th 2000 or November 3rd 2009 or July 22nd 2014?
This leads me to my third problem which is watching a great company become better and better, but I’ve already left the party. There is nothing worse than buying in at a fantastic price and then selling, only to realize that the company went global and grew 20-fold. I can invest in a lot of duds (see K-Swiss) and still come out roses if I just avoid selling that one gem.
אני בכלל מציע לקרוא את כל המכתב, במיוחד את החלק הראשון. המכתב מצחיק מאוד (לפחות אותי) וג'ים כותב בשנינות.
תמיד נקרעתי בין באפט הזקן/מאנגר לבין גרהאם – קשה לי מנטלית למכור עסקים נהדרים המנוהלים היטב כמו רמי לוי או חילן (או קולה) כשאני יודע שהתשואות שם הן חלומיות בסיכון נמוך, בעלות חפיר ותשואה פנומנלית על ההון. מצד שני אני נמשך מאוד לחברות לאו דווקא מעולות במכפילים מגוחכים, כי שם קל למוח האנושי לראות את "הכסף המהיר". הפתרון – חלק לכאן וחלק לכאן – וכך אנו נוהגים בכל התיקים אותם אנו מנהלים. אחד היתרונות בעבודה כך הוא שבשנים קשות כגון 2008, תמיד יהיה עוגן תשואה בתיק שממנו יהיה ניתן לקחת כסף ולהשקיע בחברות שיעלו 100% ויותר ביציאה מהמשבר, כך לרדת מעט יותר ולעלות הרבה. נכון להיום התיקים אותם אני מנהל מורכבים כמעט בשלמותם מחברות טובות. קחו למשל את חילן – רק לפני כמה ימים חילן נסחרה בתשואת דיבידנד של 8.5% בערך, ובצמיחה. חילן נתנה 28% שנתי בממוצע לאורך 10 השנים האחרונות, כן, כולל 2008. היא בכלל לא הרגישה את 2008. כיום, בסביבת ריבית אפס וסיכונים מכל כיוון, תשואה של 8.5% במזומן, בסיכון נמוך, נשמעת לאנשים כמו חלום רחוק, ובל נשכח – כמובן שבינתיים חילן ממשיכה לגדול, מה שישתקף בסופו של דבר במחיר המניה ובדיבידנד. אז מה, אם חילן תרד לתשואת דיב של 6% (עליה של 41% במחיר), למכור? כמו שג'ים אמר – לדעתי זו שאלה מצחיקה.
אז מתי בכל אופן למכור?
מכאן שהשאלה הזו היא הרבה יותר מורכבת ולדעתי אין לה תשובה של שחור או לבן כמו שהטענה מעלה מציעה. יש בתשובה הרבה אפור, שיקול דעת, וכן, בלי להתבייש – אינטואיציה. התשובה היא בשום פנים ואופן לא שחור או לבן כמו שהטענה בראש הפוסט מעלה. למשל, רמי לוי במכפיל 8 זול הרבה יותר מ ETM במכפיל 5, או אפילו 4, גם אם המספרים אומרים אחרת. לכן התשובה שלי בנוגע לעסקים הטובים בתיק תהיה משהו בין "לעולם לא למכור" באפטי לבין למכור כאשר משתנה משהו פונדמנטלי בעסק או בסביבתו המיידית, או שמצאת הזדמנות טובה יותר, או שהמחיר משקף צמיחה של 20 שנים קדימה (מישהו אמר פייסבוק?) כך שהתשובה היא בגדול פונקציה של המצב העסקי של החברה, ההערכות שנעשות לגבי הצמיחה שלה, המצב ביקום המניות, מספר הרעיונות בקנה, חבות המס בגין המכירה הנשקלת, הקונביקשן לגבי הרעיון ומידת ההיכרות עם החברה ולבסוף – מצב המזומן בתיק. בחברות הפחות טובות אקדים למכור כי אני לא סומך על ההנהלה, ויש חברות כאלה (ETM למשל) . הייתי קונה את ETM במכפיל 2-3, אבל לא במכפיל 7-8, ולו כי אני מפחד שההנהלה לאורך זמן תפשל.
כן אני יודע, הרבה התפלספות. מכל הדיון הזה, השורה התחתונה היא שהתשובה לשאלה מתי למכור היא פשוט "תלוי" והיא אינה מוחלטת כמו שהטענה מתיימרת להציגה.
אז מתי מוכרים את ETI?
אם ישבת וחיכית הרבה זמן ובסוף התהליך שייחלת לו מתרחש, ובעצם סוף כל סוף מתממשת תיזת ההשקעה שלך, האם יש סיכוי שתמכור? מה צריך לקרות כדי שתחליט למכור?
דווקא ההתמקדות במניה ספציפית היא פחות מעניינת ויותר היה מעניין אותי דיון אחר. אבל במקרה של ETI לא מכרתי (עדיין), בינתיים היא עדיין נחשבת רעיון טוב יחסית ויש עוד בשר = היא עדיין זולה יחסית, בהנחה שנראה שיפור בבריטניה. אגב, לעניות דעתי, תזת ההשקעה עוד לא התממשה, מה שהתממש הוא שירדו להם מהגב בתקשורת ובפרלמנט והמכפיל הפך להיות מכפיל "סביר" בעקבות העלאות דירוג כאלה ואחרות. התזה המקורית לא כללה שיפור מכפיל אלא שיפור במצב הסחר בפאבים מה שעוד לא קרה (קרה בחלק מהפאבים אבל באופן כללי עוד אין LFL חיובי). בתור הגנה היתה כרית הנדל"ן שעודנה איתנו. התזה המקורית היתה כשהמניה היתה בערך איפה שהיא היום, אם תזכר, באיזור דצמבר 2010, ומאז התזה המקורית היתה דגרדציה נוספת במצב הפאבים אם כי איטית יותר. העליות האחרונות אמנם גורמות נחת ומעלות חיוכים, אך הן בציפיה ל LFL חיובי בקרוב מאוד וגם לתשלום דיבידנד. עכשיו אפשר לומר "צדקנו" אך השוק מוכיח שטעינו בעיתוי הקניה הראשונה. טעות נוספת (מצידי) היתה שלא קניתי מספיק בדרך למטה. לדעתי הדיבידנד שהם יחלקו, אם בכלל, יהיה סביב פני או שניים למניה, כך שכיום זה לא מאוד משמעותי (ב 26 פני זה מאוד משמעותי).
אחרי כל ההקדמה הזו ששמה את ETI בפרספקטיבה, אז מתי למכור? הכל יחסית למה שיש בשוק ולכמות המס שאותה אני צריך לשלם בעת המכירה. הרעיון עודו טוב ומבחי נת המס, המס שאשלם הוא עצום, מפני שעשיתי מכירה רעיונית בסוף שנה שעברה ולכן אני מורווח עליה בערך 300%, מה שהופך את המס לשיקול משמעותי. בעת המכירה אני אפסיד בערך 20% מהקרן, לכן רעיון אחר צריך להיות דומה בכל הפרמטרים וזול לפחות ב 20% מ ETI, כל שאר הדברים שווים.
אני רוצה להזכיר שיש לי פוזיציה משמעותית בנייר וגם להזכיר את הפטור מאחריות.
לא הבנתי את הנקודה בנוגע למכירה הרעיונית:
מכירה רעיונית היה כדאי לבצע רק על מניה שאתה מורווח עליה. קשה לי להאמין שבסוף השנה שעברה היית מורווח על IEI. אז למה עשית מכירה רעיונית?
ואם כן היית מורווח עליה בסוף השנה שעברה, אז שער הקנייה שלך בתחילת השנה היה גבוה יותר, מה שאומר שאם תמכור עכשיו הרווח שלך יהיה נמוך יותר מאשר היה יכול להיות אלמלא המכירה הרעיונית.
בזמנו עשיתי מכירה רעיונית בכדי להשיג שתי מטרות:
הראשונה היתה לאזן את התיק – היו לי מניות עם הפסדים עמוקים (בעיקר ETI) ועם רווחים עמוקים (כגון רמי לוי). בעזרת המכירה הרעיונית השתמשתי במניות המופסדות להעלות את מחיר הקניה של המניות המורווחות.
המטרה השניה היתה לבצע מכירה של ניירות מופסדים כדי לסיים את השנה עם הפסדים צבורים ולקבל החזר כספי ממס הכנסה. תודות למכירה הרעיונית הזו קיבלתי סכום מאוד יפה ממס הכנסה ביוני השנה.
הכלי של מכירה רעיונית מאפשר תכנון מס להרבה יותר מטרות ממה שציינת. המטרה המוצהרת שלו היא לשלם שיעור מס מופחת, אבל אפשר בעזרתו לעשות תיכנון מס מאוד מתוחכם.
נשמע כמו רעיון גרוע.
יכולת בשנה שעברה למכור רעיונית את רמי לוי, ולשלם על הרווח שיעור מס נמוך, בלי לממש שום הפסדים.
עדיף היה לשמור את ההפסדים ולממש אותם השנה, כששיעור המס גבוה יותר. בזבזת הפסדים על שיעור מס נמוך.
למה רעיון גרוע? נראה לי שאתה לא מבין עד הסוף.
בפתרון שלך הייתי משלם כסף, בפתרון שלי *קיבלתי* כסף.
אני לא מבין למה לקבל כסף זה רעיון גרוע לעומת לשלם כסף… ההפך הוא הנכון. מימשתי את ההפסדים היום כדי לקבל כסף ממס הכנסה במאי. הכסף ממס הכנסה שקיבלתי הושקע ועשה הרבה יותר מ 5% המס הזה שאתה נעול עליו. פרט לכך – אם אני לא מתכוון למכור את רמי לוי בשנים הקרובות – ולעומת זאת אני יכול לקבל החזר מס היום – הרי היתרון הרבה יותר ברור.
אשמח אם תוכל להסביר לי איך לשלם מס *היום*, אפילו בשיעור מופחת, זה משהו טוב יותר מאשר *לקבל* כסף עכשיו (כמובן בהנחה שאתה יודע לעשות תשואה יפה על הכסף).
עוד דבר.
כשעזבתי את העבודה פדיתי את כל כספי הפנסיה, אפילו ששילמתי עליהם מס. היית יכול לומר שזה גם רעיון גרוע, כי שילמתי מס. אבל שנה אחת של תשואה טובה והדבקתי את הפער, בהתחשב בניהול שאתה מקבל שם. אני טוען שכסף אצלי ביד שווה הרבה יותר מאשר בידיים של מישהו אחר, כי אני יודע להשיג עליו תשואה עודפת.
זה משהו די פשוט של היוון – כסף ביד שווה הרבה יותר מכסף בעתיד, או במקרה שלנו- כסף ביד שווה הרבה הרבה הרבה יותר מאשר כסף שאתה משלם.
תעשה חישוב פשוט – אני מעדיף לשלם 50% מס על הרווחים שלי בעוד 40 שנים, אם יקחו לי את המס בבת אחת בעוד 40 שנים, מאשר לשלם 20% או 25% בכל שנה או כל מכירה. זה חישוב סופר פשוט.
אז כמה התשואות שלך השנה?
אסף אתה סתם מסבך את העסק. מחליפים מניה כשמוצאים מניה זולה יותר…
אולי אני מסבך, אולי לא. לדעתי יש פה נקודה עמוקה. אפשר לעבוד כמו שאתה אומר, אבל בעצם ההגדרה הפשטנית הזו שלך אתה מפספס קצת את הפואנטה של הפוסט. (מה זה זול יותר? מה יותר זול – רמי לוי במכפיל 7 או ETM במכפיל 3? איפה נכנס פה העניין של הסיכון? פתח קצת את הנקודה, יש על מה לדבר)
בשורה התחתונה- יש לך כמשקיע השערה מסוימת כמה תעלה כל מניה, אם מבחינת התמחור שלה ואם מבחינת האיכות שלה. יש מקרה קצה, אבל התשובה היא פשוטה, בגלל ששתינו יודעים שאי אפשר לתזמן את השוק, אז הטקטיקה היחידה היא לקנות את המניות שלדעתך יתנו את התשואה הכי גבוהה, אם זה בגלל סיבות תמחוריות ואם זה בגלל סיבות איכותיות. אולי אם השוק יקר באופן ניכר כדאי להשאיר קצת מזומנים- אבל גם זה לא בטוח.
רונן,
אתה מפשט את הדיון טיפה יותר מדי. הרי גם בגישה שלך יש סתירה לוגית פנימית חזקה, אחרת היינו מחליפים מניות בתיק כל יום. לצורך העניין אם יום אחד אחת המניות בתיק שלי עלתה 10%, אני יכול לעבור על שאר המניות בתיק שלי, לחפש את זו שכעת "זולה יותר" בעיני, ולהעביר אליה את הכסף.. האמת קצת יותר מורכבת, וזו גם הסיבה שאנו מחזיקים תיק של יותר ממניה אחת (הרי אם היה פתרון יחיד, גם אם הוא אינהרנטי בתוך הראש שלנו, היינו מתכנסים לאחזקה של מניה אחת בלבד -הזולה ביותר).
התשובה היא שהספקטרום יותר רחב ומורכב מצירים רבים. לדוגמא, אתרים פיננסים רבים מחלקים את המניות בחלוקה גסה למין מטריצה של 2 על 2 מהצורה של:
Small cap / Large cap
Value / Growth
כמובן שאפשר לחלוק על חלוקה כזו, ולהוסיף לה עוד קואורדינטות רבות כמו איכות החברה, סקטור, קורלציה עם נכסים אחרים ועוד…
אני כן מסכים שבסופו של דבר הכל זורם להחלטה אחת סובייקטיבית לחלוטין והיא – זול או יקר, אבל אני הרבה יותר קרוב לגישה של אסף בפוסט.. זה תלוי, תמיד תלוי, ותמיד דיון מרתק. השאלה מתי למכור כמובן הרבה יותר מעניינת בעיניי ממתי לקנות, ואפשר להתפלסף בה עוד רבות
אסף, בעצם אתה קצת מפחד מהבורסה ואתה קצת מפחד מתנודתיות בלתי צפויה ואתה מפחד שאתה טועה בניתוחים שלך של האחזקות הקיימות שלך ומניות כמו חילן או רמי לוי קצת מרגיעות אותך ונותנות לך שקט נפשי.
אם לא היית קצת מפחד מהבורסה או קצת מפחד שאתה טועה אז היית רץ, מוכר את רמי לוי וקונה עוד וורנטס של וולס ועוד אי טי אי
אני אגב, בכלל לא חושב שזה רע השקט הנפשי הזה אפילו אם זה עולה לך קצת (או הרבה) כסף.
זה בדיוק כמו ביטוחים שונים ומשונים, רציונלית אתה בטח לא צריך את חלקם אבל כנראה שהם שווים את התרומה הנפשית
יואב, בחלק מהנקודות אתה צודק, ובחלק אתה טועה – כמו כל הפוסט הזה 🙂
אני באמת "מפחד מהבורסה", אבל בכלל לא בכוון שציינת. אני מפחד מלקבל "כאפה" ממקום לא צפוי במניות שאותן אני מחזיק, לכן אני שומר מרווח גדול. זאת המשמעות של להיות משקיע ערך – לשמור על מרווח בטחון.
לעומת זאת טעית כשאמרת שאני מפחד מתנודתיות, קראתי את הפוסט שלי שוב ושוב ואני לא מצליח להבין איך הסקת את זה. אם כבר דיברתי בדיוק על הדבר ההפוך. אני לא מפחד מתנודתיות, ההפך הוא הנכון – אני מקווה שהעולם ימשיך להיות במשבר כזה או אחר – כי אז יותר קל למצוא חברות זולות והזדמנויות. שיהיו עוד מחאות חברתיות ועוד ועדות ועוד משברים ועוד קריסות. עשיתי המון כסף מהתנודתיות של רמי לוי – כל דיפ כזה של 30-40% במחיר המניה עשה לי עשרות אלפי שקלים. אני מברך תנודתיות. תנודתיות הוא המצברוח של השוק – אין כמו פרק 8 במשקיע הנבון או כל מכתב שני של באפט כדי להסביר לך את זה. זה "למתחילים". בזכות התנודתיות אני עושה כסף.
לעומת זאת אני כן מפחד מהמתחרה שיבוא וישבור את העצמות לרמי לוי או פתאום מאיזה בור שיתגלה בשיערוך של הנכסים של ETI (ולכן אני מקפיד לבדוק את הנושאים האלו לעומקם ולרוחבם). אני מפחד מטעות שאעשה ולכן בחברות "דפוקות" אדרוש מרווח בטחון גדול מאוד מאוד. אני מפחד מאיזה טריידר שימחק לוולס פארגו 10 מיליארד דולר כמו שקרה להרבה בנקים לפניו (מישהו אמר ברינגס בנק? ועוד רבים ו"טובים"). במילים אחרות אני מפחד מאוד, בכל השקעה, אך מהסיכון העסקי, ולכן מנסה למזער אותו.
מה שכן, לדעתי, אתה צודק בהקשה שלך שבחברות איכותיות כמו רמי לוי וכמו חילן ואגב, כמו וולס, אתה יכול הרבה פחות לדאוג לסיכון העסקי מאשר בחברות כמו ETM ואולי אפילו גם ETI – פשוט כי אתה בידיים טובות ובעסק טוב שצומח.
צדקת כשאמרת שבהשקעות אתה חייב שיהיה לך שקט נפשי. הדרך לשקט הנפשי היא רק על ידי היכרות מעמיקה עם העסק, כדי להבין את הסיכון העסקי – והיא לא קשורה לתנודתיות. אגב – אם כבר דיברת על שקט נפשי וביטוחים – אין לי כמעט אף ביטוח, פרט לביטוח חיים (שאותו עשיתי כי התחתנתי). חסכון לפנסיה גם כמעט ואין לי, כי את כל מה שיכולתי להוציא כשעזבתי את העבודה, הוצאתי. התשואות שאני אשיג עם או בלי מס יהיו טובות משלהם. בנוסף לכל, אחרי כל זה, גם את ביטוח החיים שלי אני מתכוון לבטל בעוד 10 שנים, בתקווה, ושנינו יודעים למה.
ועכשיו לנקודה שלדעתי היא הכי בעייתית במה שאמרת: למה אתה חושב "שבטחון" כזה עולה כסף? לדעתי בדיוק ההפך. שים לב שאתה בעצם טוען שמרווח הבטחון בהשקעות ערך עולה כסף. כמו כן, משום מה, הכנסת את הוורנטים של וולס בתור דוגמאת נגד לרמי לוי – אז אני ממש לא רואה את זה ככה. הוורנטים אמנם תנודתיים, אבל הם השקעה טובה מאוד לדעתי. מבחינתי וולס יושבת באותה קטגוריה עם רמי וחילן, אם לא מעליהם. כיום הפוזיציה הגדולה ביותר בתיק שלי מורכבת מהוורנטים, פוזיציה שגדולה מעל פי 2 מרמי לוי, אז אפשר לומר ש"רצתי וקניתי וורנטים של וולס".
בכלל, נתת לי רעיון לפוסט המשך, אבל לפני כן יש לי פוסט בקנה על רעיון בחברה ממש ממש זולה – שלא אומר את שמה בינתיים כי עוד לא סיימנו את הדיו דיליג'נס. אכתוב עליה בקרוב אחרי שנסיים לקנות (אם נקנה).
אני רוצה להזכיר שכל הנאמר מעלה הוא דעתי האישית ויש לי פוזיציה בכל הניירות המוזכרים. כמו כן אני מזכיר את הפטור מאחריות.
קצת מאוחר ואני צריך לחשוב על מה שכתבת
אני אענה מחר
לילה טוב
היי אסף, התחלתי כמה תגובות שונות כי לא הצלחתי להגיע למסקנות חד משמעיות. אז בוא נתחיל איזה תהליך ונראה אם ייצא ממנו משהו. זה ברור שאנחנו נותנים לכל רעיון השקעה שני ציונים: מה מידת הביטחון שלנו בתזה ומה פוטנציאל העליות של המניה
למשל לרמי לוי יש ציון גבוה בביטחון וציון נמוך יותר בפוטנציאל העליות – יחסית, יחסית אין צורך להתנפל
נכון שלפעמים יש מצבים של שילוב מדהים של שניהם. נניח הקריאה של באפק במשבר של 2008 לקנות בכל הכסף את וולס כשהיא הייתה ב-10$ זה דוגמא לכך
אבל השאלה האמיתית היא איך מתנהגים בעולם שבו אין כמעט הזדמנויות כאלה?
האם יושבים ומחכים להזדמנויות הזהב ובינתיים משקיעים יותר במניות עם ביטחון גבוה – באפט סטייל?
– האם משכנעים את עצמך לתת ציון גבוה בביטחון לרעיון אחד או שניים וללכת איתם עד הסוף עדו מרוז סטייל?
האם להתעלם בכלל מקטגורית הביטחון ופשוט לחלק את הכסף בין 5 או 10 או 20 הרעיונות שלך שווה בשווה – גראהם?
האם משלבים, למשל רוב הכסף יהיה ברעיונות עם פוטנציאל גבוה אבל חלק לא מבוטל יהיה במניות בטוחות יותר?
האם יש תשובה רציונלית או שזו פשוט החלטה סובייקטיבית וזהו?
מה דעתך? תזרום פה איתי קצת
איזה כיף, דיון מעניין ! שאלת מספיק לפוסט שלם אבל נראה אם אפשר לתפוס הכל:
אם אתה שואל אותי, לקנות את וולס ב 2009 (לא ב 2008 אגב, וולס הגיעה ל 8$ במרץ 2009) זה באמת מציאה. אבל אני לא חושב שצריך לחכות בצד למשבר. וולס עלתה מאז כמעט פי 4, כך שאם היית מושקע במשבר 100% והתיק שלך ירד 50%, אם קנית את וולס באותה נקודה כנראה תכפיל את הכסף בסופו של דבר. אבל זה רק אני.
אני חושב שיש הרבה הזדמנויות סביבנו להכפיל את הכסף. אבל שוב, זה רק אני. אם אתה חושב שבעולם אין הזדמנויות כאלה אז אולי כדאי לחכות – זה לגיטימי ותלוי בסגנון האישי.
אני לא "מתנפל" בקשר לרמי לוי. אסביר. אשאל אותך שאלה נגדית – נכון שהפוטנציאל ברמי *נראה* חסום – אבל גם הפוטנציאל בקוקה קולה נראה חסום כמעט בכל שנה ב92 השנים שההחברה ציבורית. מצד שני, מי שהשקיע בקוקה קולה 1000$ אז, היום יש לו 400 מיליון דולר (כן כן, 400 מיליון). בכלל, מי שהשקיע 1000$ בקוקה קולה לאורך 92 השנים האלה, בכל עשור בערך הוא עשה פי 4.4 על הכסף. ובסיכון אפס. זה אומר שבתוך 20 שנים יהיה לך פי 18 על הכסף – גם אם תשקיע רק 100K תקבל מספיק כדי לקנות דירה. זה לא רע למניה שנראית "חסומה". לדעתי, המניות האלה שנראות "חסומות", שאתה פשוט לא רואה איך הן מכפילות את עצמן דווקא כן מכפילות את עצמן – אבל בשקט בשקט. מניה שעושה 15% שנתי מכפילה את עצמה כל 5 שנים. אם תסתכל את IBM, קולה, מקדונלדס, חילן, רמי – זה מה שקרה. אם אתה שואל אותי – אני, אישית, מתעסק במניות רק כדי להוציא *יותר* מ 12-15% שנתי, כי 12-15% שנתי אפשר להשיג בקניה של חברות איכותיות מאוד – אפילו למשל BKE שנותנת 12% שנתי כבר אינספור שנים. אך לפני שרצים לפסול את הרעיונות הטובים באמת, שאפשר לצפות מהם לעשות 100% על הכסף כל 5 שנים, צריך לעצור ולהתבונן טוב טוב. הרבה פעמים אנשים עוזבים את המניות האלה כדי לקנות מניות מרגשות יותר – שהרי לקנות FIF במכפיל 3 או ETI במכפיל 3 זה יותר מרגש מאת IBM המשעממת במכפיל 15 או קוקה קולה המשעממת במכפיל 15, או אפילו חילן במכפיל 10. אני לא מכיר הרבה משקיעים שעשו 28% שנתי במשך 10 השנים האחרונות – וחילן כן עשתה את זה, ובסיכון נמוך. לכן לא הייתי רץ לפסול את הגדולות כל כך מהר. אפשר לעשות כסף נהדר גם בגדולות.
בשנים של עליות יש את הרושם שהחזקה של מניה כמו חילן שנתנה לנו השנה כמעט 25% היא לא טובה כי ETI עלתה ב 300%, FIF ב 100%, OPAP ב 60%, וכו'. אבל בשנים של ירידות, החברות האלה לא יורדות הרבה וגם משמשות מקור מזומן – *פעמיים* כי טוב (ואולי גם דיבידנד גדול ואז שלוש פעמים כי טוב), כך שבלי אופק ראיה של 10 שנים קשה לומר אם אחזקה של חברות כאלה "עולה כסף" או לא. אני טוען שלא, אלא ההפך. התרומה שלהן גדולה משמעותית ממה שנראה לעין. אני חושב שלפני שאדם פוסל את הרעיונות של השקעה בחברות המעולות – הוא צריך להיות מסוגל להיות מאוד סבלן ולראות לאופק של 5-10 שנים, לאורך כל הסייקל הכלכלי, ולמעט מאוד אנשים יש אופק כזה. גם אני מתפתה להסתכל על חברות טובות כאל שומן שלא זז ועל חברות קטנות כמשהו הרבה יותר אטרקטיבי, אך צריך לזכור שבטובות אופק הזמן צריך להיות ארוך מאוד.
אגב, שים לב שלא אמרתי שאי אפשר להשיג תשואה עודפת בעזרת הקטנות, אני מאמין שאפשר ואת זה אני מנסה לעשות, אבל אני גם משאיר מקום לגדולות בתיק. הן יתנו לי אלפא כשהשוק יתרסק, ואת זה אני זוכר. כך שני החלקים של התיק עובדים יחד – ומגבירים זה את זה.
סתם חומר למחשבה: הזכרת את ETI – בוא נסתכל:
דצמבר 2010 – ETI במחיר 120 פני. דצמבר 2012 – ETI במחיר 95 פני.
דצמבר 2010 – רמי לוי – 104 ש"ח, דצמבר 2012 – רמי לוי 130 ש"ח פלוס עוד 11.4 שקלים דיבידנד.
עכשיו ברטרו, כמו שכולם אוהבים לעשות, להסתכל במראה האחורית – איפה היית רוצה לשים את הכסף שלך? ברור שזו שאלה פשטנית ומרגיזה כי אני מסתכל רק על שני הקצוות ולא מה שקרה באמצע, אבל אני מקווה שהפואנטה ברורה.
לגבי שאר השאלות – אני מניח שזה תלוי בסטייל שלך:
האם אתה אוהב לתפוס את הקטנות במכפילים מגוחכים או שאתה אוהב בלו צ'יפס נהדרות ומשעממות.
האם אתה אוהב להתפזר או להתרכז.
האם אתה מחכה למשבר או תמיד מושקע.
יש הרבה דוגמאות לכל אחד מהסגנונות האלה. קרא את הספר From Graham to Buffett and beyond – בסוף הספר יש ראיונות עם הרבה משקיעי ערך ששם כ"א פורש את משנתו. תתפלא עד כמה הם שונים זה מזה.
אישית, אני לא מגדיר את עצמי יותר מידי. אני "זורם" כתלות במה שאני רואה. אם יש לי הרבה מאוד רעיונות טובים – התיק יהיה מפוזר יותר. אם יש מעט רעיונות טובים, אני אהיה מרוכז יותר. אני לא נכנס לטמפלייטים. גם לגבי הטובות או הקטנות אני חלוק – וגם לכן התיק שלי מחולק בהתאמה. למשל יש לי מניות משעממות כמו חילן ורמי לוי, שהן עוגן ולא יורדות הרבה כשיש ירידות ואני אוהב לחשוב עליהן כאל מזומן בתקופות קשות. יש לי גם וולס (רק את הוורנטים), ומצד שני אני מחזיק FIF ועוד כל מיני חברות שהן "בעייתיות" יותר, או חברות שלא הייתי מחזיק לאורך שנים רבות – בגלל ההנהלה, בגלל הסביבה, בגלל העסק, לא חסר.
גם בעניין ההמתנה למשבר התשובה היא תלוי. אני מכיר משקיעים שתמיד מושקעים 100% ואני מכיר משקיעים שמחכים שנים להזדמנות, ובדרך צוברים אט אט מזומן ממכירות ודיבים. אישית, אני נוטה מאוד בכיוון של להשקיע 100%, כי לדעתי אם משהו זול עכשיו, אז הוא זול, לא משנה מה יהיה מחר.
טוב, אז אחרי כל זה – כמו כל הפוסט הזה – התשובה לכל השאלות שלך היא: "תלוי". 🙂
היום אתה יכול לנהל כספי קרן השלמות בעצמך, וכך גם להרוויח את הטבות המס, גם לשלם דמי ניהול נמוכים של כ-0.5% וגם לעשות תשואות גבוהות. קוראים לזה IRA.
זה לא מהיום, זה כבר מספר שנים כך. אני בין הראשונים בארץ שיש להם IRA. דיברתי על כספי הפנסיה. פנסיה היא לא קרן השתלמות.
נכון מאוד.
ולמי שיש קופת גמל, בתנאים מסוימים יכול גם כן לנהל אותה בעצמו.
האם ישנן הגבלות מסוימות על IRA בקה"ש?
כן, קרא את זה:
http://www.nevo.co.il/Law_word/law06/tak-6820.pdf
סעיף 5
מאמר יפה ומעניין. הערה קטנה, מה הקשר בין התשואה על ההון של רמי לוי למכפיל הרווח ? רמי לוי נסחר במכפיל הון גבוה מ6, וזה מתואם לתשואה על ההון שלו
האם בעסק כה תחרותי ורווי תשואה על ההון של 50% היא יציבה, זו כבר שאלה אחרת
עסקים שיוצרים תשואה גבוהה על ההון נהנים גם ממכפיל רווח גבוה לרוב.
יש המון סיבות לכך אבל האינטואיטיבית ביותר היא שעסקים כאלה יכולים להשקיע את כספי הרווחים בתשואה גבוהה ולכן זוכים למכפיל גבוה יותר.
אפשר גם להגיד שהיות וההון מאוד יקר בחברות האלה הן תסחרנה במכפיל הון מאוד גבוה שבתורו יגזור מכפיל רווח גבוה.
הגבלה אחת מעצבנת ביותר היא שאסור להחזיק יותר מ-10% בחברה אחת. אין מגבלה כאשר מדובר בתעודות סל.
אסף, ההגבלה הזו ממש מתסכלת אותי. מעניין אותי לשמוע ממך כיצד אתה משקיע את הכספים בקרן ההשתלמות? בתעודות סל?
נכון להיום אני מתעלם מההגבלה. יש לי בוורנטים בערך 40% שם, ועוד כל מיני חריגות. רק אתמול נכנסתי לחריגה נוספת. קראתי את התקנות ולא נראה לי שיש להם שיניים. כל מה שהם יכולים לעשות זה לנעול לך את החשבון. גם ככה אני כמעט ולא מוכר, אז זה לא משנה לי. אני אברר אם יש להם עוד שיניים, אך בינתיים הסיפור הזה די צעיר (שלושה חודשים פלוס מינוס)
לי נאמר במפורש שאין להם עוד שיניים. כל הכבוד שאתה מנצל את זה!
אסף תודה רבה על קובץ תקנות הIRA. האם אתה או מישהו מהנוכחים יודע מה משמעות ס׳ 12 לקובץ – רכישה ומכירה של ניירות ערך על ידי החברה המנהלת.
2 שאלות נוספות לגבי ה IRA:
1. האם למעשה קניה ומכירה של ניע נעשית באופן עצמאי לחלוטין דרך תוכנת מסחר ממש כמו ניהול תיק רגיל?
2. מכיוון שקרן השתלמות פטורה ממס (לאחר 6 שנים), האם כאשר נמכר ניע ברווח באמת לא משתלם שום מס והרווח כולו מצטבר בחשבון?
בברכה,
מיכאל
בסעיף 12 מדובר בבחירת הפלטפורמה למסחר אם אני מבין נכון, בכל אופן זה לא קשור לעמית של הקופה. באמת במזרחי העמלות מגוחכות (3$ לקניה ומכירה של ני"ע בארה"ב + עמלה נוספת מגוחכת)
1. – כן, במקרה של הדס ארזים דרך האתר של מזרחי.
2. – כן, אין תשלום מס שוטף במהלך תפעול הקרן.
תזכורת – אני לא יועץ פנסיה, יועץ השקעות, או כל יועץ שהוא, ולעולם לא אהיה (ובכלל כדאי להתייחס לכל מה שאני אומר בספקנות בריאה).
אסף, תודה רבה על התשובות.
לצערי במיטב אילצו אותי למכור את הצווים בטענה שמדובר באופציית קול (מבחינה כלכלית הם צודקים, לכן לא התווכחתי). עפ"י התקנות מותר להחזיק מקס' 5% מהתיק באופציות מכר בלבד. הסיבה היא כנראה על מנת לאפשר "לגדר את התיק" או טקטיקה מקטינת תנודתיות ומשמידת ערך אחרת. אני כותב את זה על מנת למנוע מאנשים אחרים שנמצאים במיטב להגיע למצב שהם חייבים למכור בעיתוי לא נוח. אגב – מישהו נמצא במיטב , מחזיק את הצווים ולא קיבל בקשה למכירה ?
יובל, אני נמצא במיטב ואני מחזיק ב15% מהתיק בוורנטים של וולס. אני חושב שעד45 יום הם לא ידברו איתך על למכור את הפוזיציה. ואם לא תמכור, מה יעשו לך? דרך רגב, מה העמלות שאתה משלם?
הי איתי,
בכל מקרה מכרתי כבר מזמן ועברתי למניה (לצערי הקשבתי להם, למרות ששוב – עפ"י התקנות היבשות בעיני הם צודקים, לא בגלל גודל פוזיציה מעל 10%, אלא בגלל שמדובר למעשה באופציית קול ארוכת טווח).
אני משלם 0.3% (אשמח אם תודיע במקרה שאתה משלם פחות
אגב – מדובר על הצווים של באק, אבל זה אותו עקרון
יובל, אני משלם 0.7% כי יש לי תיק קטן יחסית שם של 5 ספרות…
אם הבנתי נכון אתה מחזיק במנית BAC? אני מחזיק במניה גם 🙂 עלתה השנה 100% אחרי שהיתה במכפיל הון מגוחך של 0.2 בהתחלת השנה
יש לי סוד שציפור קטנה לחשה לי:
במהלך ינואר 2013 יתווספו הקלות משמעותיות ל IRA, בינהן האפשרות לקנות אופציות קול.
שלום חברים. יש לי קופת גמל בהראל ואין שם אפשרות לנהל את הכסף בעצמך. איזה חברות מאפשרות את זה? על אלו אתם ממליצים?
אתה עדיין עוקב אחרי חילן?
היא גם היום FOREVER STOCK כמו שהיתה לפני 6 שנים (יצא משפט מצחיק אבל אולי הדיחה היא המהות של הנושא הזה)
כן, וכנראה היה טוב אם הייתי ממשיך להחזיק אותה. דאז, בסוף 2012, היא הסתובבה סביב מחיר של 20 שקלים למניה, כיום סביב 88 שקלים למניה, יותר מפי 4. ובדרך היו דיבידנדים שמנים מאוד, כך שהתשואה עליה השנתית היא מעל 30% בשנה. הלוואי על כולנו.
עם זאת לדעתי יהיה לחילן קשה לעשות 30% בשנה מכאן.
היא חברה שונה לגמרי, העסק שהיה ניראה אז כמו משהוא שהופך אותה למניהאגח (תלושי שכר) הפך להיות הרבה פחות דומיננתי. היום היא בעצם חברת IT עם 20-30 אחוז בעסק רווחי ובטוח אך ללא סיכויי צמיחה.
השינוי הזה גגורם לכל המושג של Forever Stock להראות טיפה טיפשי, אולי באמת אין כזה דבר (חוץ מתעודות סל) (אני חושב שגם GE נחשבה במשך דורות ל Forever stock)
אני לא מסכים, מעל 50% מהרווח של חילן מגיע מעסקי השכר.
אם תקרא את הספר outsiders דווקא תראה איך GE *לא* נחשבה למניה שכזו.